國慶了今天抽空看了關于百潤股份的帖子，今兒也是談酒，不是白酒，是預調雞尾酒，之前也曾提及過個人不太喜歡投資這種小眾酒，借著這個機會來聊一聊預調雞尾酒以及個股百潤股份
百潤是11年上市的以傳統食用香精為主業務的年利潤幾千萬的小市值公司，但就這樣一只利潤幾千萬的小盤股在2015年頂峰時卻達到了七八百億的市值，這不僅僅是牛市的催化，而是由一起很奇葩的并購所導致
并購的對象是大股東手里的巴克斯酒業，這家公司正是三年前公司上市前被上市公司剝離出的以100元標價賣給大股東劉曉東的公司，三年后再次收購回來花了多少錢呢，50多個億，為何三年時間一家公司從100突然漲到估值50多個億，原因就是當初被剝離出去的巴克斯酒業三年間在劉曉東的手里業績暴增，2012.13.14業績為500萬2000萬和一個億，眼睜睜這個當初被上市公司拋棄的虧損公司三年間趕超了上市公司本身的業績，那真是餓狗看到滿漢全席--眼饞死了，于是想再把這個當年的棄子收購回來，價格多少呢，50億！大家可以想象什么樣的公司三年估值從100到50億呢，這里面的貓膩可想而知，赤裸裸的資本游戲，那么問題來了，這個估值是否合理呢
按照并購前巴克斯一個億的利潤，這50多億的市值相當于50倍的市盈，即便按照2億元的凈資產來估也有20多倍的市凈，這個并購真不是一般的高，為何會這么高呢，兩大因素，第一牛市環境，第二也是最重要的就是當時的巴克斯酒業的業績處于飛漲期，前一年的利潤還翻了五倍，這兩大因素的催化下使得其并購價達到了50倍市盈，況且它還省去了ipo成本，直接將資產裝進可上市公司，當然了對于一個賣香精的小公司而言怎么可能有50多億資金呢，怎么辦呢，發行股份來并購，發行2.88億股發行價17.17，并且承諾了14.15.16.17為利潤2.22，3.83，5.44和7.06億元，多么漂亮的承諾，可見大股東劉曉東是如此的看好銳澳雞尾酒的持續爆發，當然完不成也是有業績補償的，事實上他也沒那么多錢去補償，方式就是注銷股份來進行補償，這個方案看似很合理，實則是為大股東劉曉東量身定做的
并購后的結果呢，除了前兩年完成，第三年2016年卻虧損2億多，一來一去距業績承諾相差8億，當初花了50億買的公司第三年便陷入虧損，怎么辦呢，股份補償，看似很合理，其實最遭殃的是股民，注意，這個虧損絕不是簡單意義上的虧損，而是一個大坑或者說是一場大股東主動設計的游戲規則下的產物，當初之所以花如此高估的價格去并購賭的就是你的高增長，如若沒有那漂亮的業績承諾，其并購價格又怎會如此之高，但高增長并沒有實現，上市公司自然豪賭失敗，坑了一地股民，這50億的坑從此就挖下，這是標準的大股東坑上市公司，有人說不對啊，不也有業績補償嗎，那說明你還沒看到實質，問題的實質就是大股東以漂亮的業績承諾為誘餌以良好的業績增長為烘托以大牛市的泡沫為背景從上市公司手里掏出50億股權，這場為大股東量身定做的游戲就這樣開始了，也就意味著從接受并購那天起，這場游戲的天平就已經開始發生傾斜
在這場游戲中大股東得到的是什么呢，2.88億股之后高送轉變為近6億股，通過并購后業績的上漲其市值也水漲船高達到700多億，僅此一役，大股東手里的股份便價值三四百億，而假設沒有這場并購呢，五六千萬的利潤頂多對應幾十億的市值，大股東手里的股份也無非十幾億，所以這場游戲中最大的受益者就是大股東劉曉東
而事實上當年上市前所剝離處的巴克斯酒業是盈利的，當年盈利100萬，而為什么把盈利的巴克斯酒業剝離出去上市而三年后又以高價收回這其中的疑點重重，不管是不是陰謀但卻達到了陰謀的目的
有人說不還有業績補償嗎，大股東承諾了達不到便會注銷股份，這不很有良心嗎，錯錯錯，你以為注銷股份就是真正的業績補償嗎，這是很荒誕的，當初拿到的股份要退回來？不是，只是退回一部分而已，但即便如此，大股東所得到的已經夠夠的了，對于注銷股份而言，公司最受益的依然是持股最多的大股東，注銷股份表面是補償業績還回股份實則是挽回持續被稀釋的每股收益，大股東手里一堆股份若沒有每股收益的支撐又豈能賣個好價錢，所以這一開始所承諾的業績補償就一開始就是一個套路，鉆進來的股民無疑都參與了這場游戲，而一旦過了承諾期即便公司沒有達到預期大股東則無需進行業績補償，16.17年合計補償4.11股，大股東并購后擁有5.76億股，游戲的結果是大股東凈賺1.65億股，折合價值20億，這就是當年的并購游戲的最終結果，截止到2017年多了1.65億股本但利潤卻大幅下滑，每股收益稀釋到什么程度可想而知，坑的最慘的就是這場游戲的參與者
所以這場并購達到了三個目的：
第一，置入賭注資產做大市值
第二，在做大市值后大股東通過凈賺的股份獲得暴力
第三，無形中達到公司的轉型
尤其第三點，公司11年上市本身是做香精業務，但14年并購后公司主營業務卻無形變成了雞尾酒，注意，這可是一個剛上市三年的公司，剛上市三年就開始轉型主業務，這一點監管層沒有任何限制，先撇開雞尾酒市場不說，但說管理層所做的這兩件事：上市三年便大改主營業務和高價股權對賭落入大股東圈套，這樣的管理層你會喜歡嗎
所以15年并購所挖的坑簡直太深了，直到現在還在填坑，現在的問題不是業績漲不漲的問題，而是只有先達到當初所承諾的業績其才可以把坑填平，在沒有把坑填平之前，一切業績的增長都不足以為增長
而雞尾酒市場屬于典型的小眾市場，縱觀國內的小眾市場的酒類例如黃酒，紅酒葡萄酒，果酒等十幾年以來發展并不盡如人意，尤其對于雞尾酒市場現在處于一個市場培育階段，市場定位還沒有清晰化牢固化，也即在消費市場對雞尾酒這種小眾化新型化的酒還沒有形成固定的消費場景，這就導致公司要付出巨大的精力去培育和構建消費場景而非空淡的廣告，由此必須得拿出大量的費用去推廣或在電視劇場景中去置入，這不僅僅是做推廣銳澳這個品牌那么簡單，更多的是為雞尾酒找到一個消費的固定化場景做培育，這個推廣費用承擔的責任很大也很重，而行業的開山者是最為吃力的但卻未必討好，對新型小眾酒類市場口味和場景化消費的培育一定是個漫長的過程，看看伏特加在中國的困境，中國白酒和茶在美國的困境就知道這是一個漫長而艱難培養的過程，而單靠銳澳一家來推動雞尾酒市場的培育必然是耗費極大的成本，而大眾市場則不需要培育，拿國內龍頭銳澳雞尾酒來說其銷售費用近四年平均占據百分之40的營收，可想而知這種生意模式下暗藏的弊病，這種高昂的銷售和推廣費用導致的結果就是企業的銷售一旦跟不上，其必然會積壓存貨再加之一年半左右的保質期，導致經銷商在保質期之前壓價出售如此對終端也是一種惡性循環，這就是當下銳澳的最大問題，銷售的增長必然伴隨著高昂的推廣費用，由此百潤這幾年在這種困境下不斷的縮減人員近三分之二也是高昂營銷費用所迫
而競爭格局方面，國內的很多酒企例如洋河五糧液古井貢酒瀘州老窖百得利等也都推出了雞尾酒，競爭對手的研發實力和推廣實力可謂都在百潤之上，一旦隨著雞尾酒市場逐漸景氣，這些有實力的對手必然會餓狼撲來爭搶蛋糕，所以對于當下這個雞尾酒行業的龍頭護城河而言僅僅是先發優勢，靠推廣營銷帶動的銷售與其說是這種生意模式的弊端倒不如說也是競爭對手同樣可以利用的軟肋和方式，行業龍頭尚且如此，雞尾酒的護城河在哪里現在很難判定，如果真有哪種酒類跟其消費場景更接近的話那就是啤酒，同樣為低度特定場景下的飲品
所以當下不是某個雞尾酒公司的問題而是整個行業的問題，只有小眾化到大眾化才有可能在寬度和普及度上對行業的縱深緯度有一個大的拉伸，而大眾化必然會以低價來培育擴大市場降低市場準入門檻由此必然擠壓行業的凈利潤，這種規模化低成本式的運作方式是未來雞尾酒行業市場打開后的發展趨勢，產品由小眾到大眾，價格由高到平民化，后期一旦進入紅海競爭必然會經歷這種價格的成本競爭，而這正是百潤很難做到的，如此它必然會高成本或虧損經營，所以雞尾酒行業未來的發展格局是可以有參考的，其前景市場是可以逐漸培育的但這未必代表某個公司的前景
再次審視當下雞尾酒行業和公司所處的境地：
1.市場方面，培育期，未來空間大不代表增長快，漫長的培育過程
2.生意模式，銷售的增長需要以巨大的銷售推廣費用來尾隨，銷售費用占比四成
3.競爭格局方面，具備品牌先發優勢但不足以構建護城河，未來會面臨更強勁實力對手的研發和品牌布局
估值方面，40倍市盈依然在填坑的路上，個人覺得最大的難度在于市場容量的擴展，最大的弊端在于當下的生意模式，最大的風險在于管理層的品行，個人不喜歡跟這樣的大股東打交道。（作者：纏師悟道）