作者：自由書亭
聊聊一個很賺錢的公司兼談什么是護城河
第一次看到這個公司，被他的財務數字震驚了，各位體會下：
資產一共有15億，其中現金10億多，存貨2億多，固定資產只有1.6億，所有負債加起來只有1億，大部分是對供應商的欠款，銀行借貸0元，凈資產14億；去年銷售11億多，凈利潤猜猜多少？2.7億多！這是多么令人炸裂的數據！
就是說，這家公司只用了1.6億的固定資產，每年可以產生2.7億的現金凈利潤！銷售凈利率高達24%多——多少公司毛利都不及20%？！它的總資產收益率竟然高達18%！如果把總資產中的現金去掉，它的有形資產收益率竟然高達50%！
這是家什么公司？做的什么生意這么賺錢？
它叫凌霄泵業(SZ002884)。泵？水泵？？納尼？？水泵這么土鱉的生意，會有這么炸裂的賺錢能力？？看到它的時候，我腦子里第一閃念就是：造水泵的小作坊不是遍地是么？怎么可能這么賺錢？？難道造假嗎？？我立即進一步瞥了一眼它的報表，10.5億現金資產放在銀行理財產品上呢！這個造假可能性太小了啊！天！我立即被它吸引了，因為它看起來如此矛盾！我想知道這個水泵生意里到底隱藏著什么秘密。
一、凌霄泵業為什么這么賺錢？
翻了一遍國都證券寫的招股書和公司的年報，也沒搞清楚為什么這個土土的水泵能這么賺錢：凌霄泵業的市場占有率只有2%多。同業競爭者有過千家，作坊式水泵加工企業遍地都是，這樣充分競爭也沒有什么品牌影響力的低端加工業，怎么可能很賺錢呢？
更仔細地研究了招股書之后，終于研究清楚了它賺錢的秘密。國都證券啊國都證券，你的招股書怎么寫的！連企業的賺錢利器都寫不出來，不是白白在資本市場上賣便宜價錢嘛！可能正是因為市場一直不能理解這個土土的生意為什么賺錢，所以一直給了非常低的PE。
凌霄泵業賺錢的奧妙是這樣的：
1.水泵市場按產品分有三類：衛浴泵、不銹鋼泵和通用泵。其中市場交易量最大的是通用泵，用于各種給排水設施，比如農田灌溉等。通用泵產品檔次低，屬于粗制濫造的低端貨，價格也便宜，沒什么技術含量，也沒什么資本門檻，據說有過千家小微企業在生產這個玩意。通用泵，就是我一開始腦子里出現的那種水泵，是不可能很賺錢的。但衛浴泵和不銹鋼泵的生意大不同。
2.衛浴泵主要指按摩浴缸、SPA水療設施和游泳池用的塑料衛浴泵，特別是按摩浴缸和SPA水療設施用的塑料衛浴泵，對品質要求高。為什么？塑料衛浴泵是按摩浴缸提供按摩的核心部件，就是靠這個東西往外噴水柱按摩人體的啊！賣按摩浴缸（高端浴缸）的企業可不希望用沒多久按摩水柱噴不出來了，那么自己的牌子不是砸了嗎？所以，按摩浴缸生產者一定會挑選品質好的可靠的產品。SPA水療設施類似。
還有關鍵一條就是，這個東西在成本中占比較低，一個泵300元人民幣，一個浴缸用4-6個泵，成本一千多元，而這個浴缸賣一兩萬元。如果新出來一個塑料衛浴泵價格便宜30%，成本也就節省三四百塊，你作為一個按摩浴缸企業，你敢冒風險用它嗎？如果三五年后它不噴水了消費者來找你修，你人工費都趕上三個衛浴泵了！所以，塑料衛浴泵這個產品，幾乎必然地就會形成寡頭格局，而這個寡頭，正是凌霄泵業！
凌霄泵業在歐美塑料衛浴泵及泳池泵的市場份額占比有多少呢？沒有準確數據。我根據招股說明書里提供的一些數據大致估算如下：全球每年按摩浴缸需要60萬只，SPA水療池20萬只，泳池170萬只，合計250萬只。凌霄泵業2019年賣了多少只塑料衛浴泵？110萬只！看清楚了嗎？在按摩浴缸和SPA水療設施的水泵市場，凌霄泵業的市場份額是具有碾壓性的！這可絕不是市場份額只有2-3%的概念！
所以說國都證券啊國都證券，這么炫到爆的行業優勢，你竟然沒有給企業展示出來！卻把所有的通用泵都加進來算做分母，算出來只有2%多的市場份額！凌霄泵業冤不冤？
*注：塑料衛浴泵這種生意非常典型，跟潛水艇地漏、公牛插座、安琪酵母等非常類似，這類生意必然是形成長久的寡頭格局，這個寡頭一旦形成，幾十年都躺可以在那里數錢。這就叫護城河，牢不可破的護城河。只是公牛插座、安琪酵母是大眾可見消費品，估值很容易提升上去，潛水艇地漏沒上市，塑料衛浴泵市場太難理解它，給了它很低的估值。
3.不銹鋼泵是比通用泵高端的水泵，一個通用泵賣80元，一個不銹鋼泵賣400元，不銹鋼泵對粗制濫造的通用泵基本是替代趨勢，在歐美通用泵占比非常低了，在國內通用泵市場還是占了絕對比例。凌霄泵業在國內的不銹鋼泵銷售逐年快速提升，這得益于不銹鋼泵對通用泵的替代。不銹鋼泵的護城河可能不如塑料衛浴泵，但可能也還是比較寬的，這個還有待觀察，至少現在毛利很高。
至此，我們就很清楚凌霄泵業這個土老帽為什么這么賺錢了。
二、凌霄泵業未來成長性如何？
我不知道未來凌霄泵業的利潤增速會是多少。也許保持百分之十幾的速度慢慢增長，也許某幾年突然出現爆炸性增長，我實在無法預計。但可以肯定，它一定會增長。為什么？歐美的生活狀態難道不是我們向往的未來嗎？誰家里不想安個洋氣的很享受的按摩浴缸？（我就不想，因為我覺得躺在浴缸里實在費時無趣，但，我是個另類，大部分人的腦海里都把這個看成享受的）。凌霄泵業會不會成為國內按摩浴缸塑料衛浴泵的龍頭？我不清楚，但反正它在歐美已經是了。再有，不銹鋼泵對通用泵的替代是肯定的，凌霄泵業能抓到多少份額？我不清楚，但肯定會有顯著受益吧！
三、騎手怎么樣？
老板是王海波，62歲，機械高級工程師，董事長兼總經理，妻子施宗梅。王海波施宗梅夫妻以自己的實名直接合計持有45.88%的股份，其中王海波近30%，施宗梅近16%。這種以自己的名字直接持股的，不多見，一般都會套上個控股公司什么的。這種做法我個人還是很喜歡的，干干凈凈，自己就站在臺前，我行端坐正，光明磊落。
1.大比例分紅。上市三年來，累計分紅近5億，分紅率超過70%。對于這種低資本支出、高凈利潤率、高現金流入的公司來說，大比例分紅對股東來說是最美的事情了！
2.王海波夫妻自2018年上市以來持續多次增持，到2020年7月9日增持累計耗資近6600萬元，最近，凌霄泵業又配股，王海波夫妻全額現金出資兩億多參與配股。這是為啥？還不足以給我們小股東信心么？有人說，高分紅是大股東為了掏空上市公司給自己變現，那不斷增持呢？還有配股呢？大股東一共分紅也就分了兩億多，投進去的錢可是已經近3億了啊！見過這么掏空上市公司的么？
3.股價低的時候，公司回購。2018年12月-2019年1月，凌霄泵業拿出7500萬元回購股份。這個又要點贊！王海波夫妻雖然是樸素的技術員出身，可是人家為啥那么明白怎么做對股東有利？可能是因為他們有著很樸素的思維。再看看 網頁鏈接{$融創中國(01918)$} 和 新城控股(SH601155) ，你倆生意做得也不錯，這方面就不能學著點？
4.投資不冒進，非常穩健。手里握著10億多現金，但王海波就是不瞎投！這是很難得的啊！你看生產軸承的 $兆豐股份(SZ300695)$ 的老板，也是一年賺兩億日子也不錯，可他竟然要拿一個億去投什么鬼創投基金！把兒子送去學金融，在浮躁得一塌糊涂的金融圈里混一圈，然后回來當傳統制造業的總經理……這個做派敝人就很不喜歡了。反觀王海波，很謹慎，很穩當。當初募投項目里有一個通用泵擴產項目，我看了覺得頭大，怎么能投這種項目呢！令人高興的是，這個募投項目最終被王海波砍掉了，不做了，而是把募投項目變更為不銹鋼泵項目。而且他并不是猛烈擴產，募投項目根據市場情況適當延期，目前又延期到明年投產。這個風格我還是挺喜歡的。透露著一種樸素的工匠思維。我不玩虛的，我不會因為在塑料衛浴泵里賺錢了就以為自己什么都能干了，每一步都很穩健。我猜測，僅僅是猜測，未來凌霄泵業還是會固守自己的塑料衛浴泵和不銹鋼泵這兩個行業，不會去干別的，賺了錢花不了就分掉。這是我極其喜歡的風格——我也希望他最終符合我的猜測。
5.該不該去并購？我覺得此時的凌霄泵業是應該考慮去并購的。并購什么？找找看，國際市場上有沒有做塑料衛浴泵和不銹鋼泵比較厲害的先進公司，規模不能太大，能剛好被凌霄泵吃下來又不會造成沉重財務負擔。并購這種發達國家地區的龍頭公司很大的好處是：第一，我可以立即獲得大量的市場份額和品牌，第二，我可以把它的生產逐步挪回到中國來，甚至逐步布局到生產成本更低的東南亞。這種一舉兩得的機會未必存在，我沒有研究，如果有，當然應該果斷抓住的！
四、市場對凌霄泵業的情緒會如何？
大概率，會保持冷淡的情緒。為啥？這個買賣太冷門了，看不太懂。再有，這個買賣，市場空間還是相對太小了啊。但不管怎么說，它在不停增長不斷掙錢，市場長期看總是會保持一個合理估值吧？
但是沒關系，我不需要高漲的市場情緒給我額外饋贈，我只需要業績增長帶來的合理回報即可，畢竟現在才17倍PE。
五、淺談談什么是護城河
圣人巴菲特告訴我們，要買有護城河的企業。什么叫護城河？巴菲特并沒有一二三四五地給我們總結出來。為啥沒有？大概率是因為他老人家也還沒有找到成為護城河的一二三四五。為啥這么說？因為，如果他找到了護城河的普遍規律，就不用堅守不投初創企業的原則了。
護城河，很多情況下都是經過了市場的檢驗我們才認識到它是護城河的。在這個生意還沒有經過市場的檢驗，你就可以斷定它未來必定是牛逼的護城河，這個概率太低了。絕大部分情況，就算你判斷對了，也是蒙的。
對于護城河，至少目前，以我膚淺的認知看，必須保持這種未知的敬畏。然而很多人是沒有這種敬畏的，他們覺得自己通曉一切生意，他們覺得大道至簡、大道歸一，尤其是那些有過成功創業經歷的人，他們意識不到自己之所以成功實際上很大原因是自己在恰好的時間恰好進入了某個生意，然后加上自己的一點努力和才能，起決定作用的并非是自己有極其智慧的洞見。比如兆豐股份，在汽車輪轂軸承的后市場上賺了不少錢，而且維持著很強的賺錢能力，但是他的老板卻以為自己什么都能干，一會決心進軍汽車輪轂軸承的前市場，一會還要搞點汽車電池，一會又要參與點創投基金……真是憑運氣賺的錢怕是要憑本事虧回去。
雖然我們事先無法知道什么造就了某個生意的護城河，但圣人巴菲特教給我們一個很簡單的辦法來判斷這個生意有沒有護城河：它是否能夠提價的同時銷量還不顯著下降甚至還上升？提價銷量還上升的，有極寬的護城河；提價銷量不受太大影響的，有比較寬的護城河；降價才能保住銷量的，抱歉，沒有護城河。買了沒有護城河的企業，會睡不著覺的。如果很貴的價格買了沒有護城河的企業，虧錢是大概率的事情。
當我們辨識出這個護城河時，肯定是要反復分析為什么它會成為護城河的，我們總能夠找到它的一二三四五。圣人巴菲特給我們分析過不少企業，《窮查理寶典》里芒格不厭其煩地給我們分析過可口可樂。還有一本書叫《巴菲特的護城河》，作者是晨星評級的一位經理，他對哪些生意有護城河做了一些探索性的歸納分析，可以供我們練習思考。注意，巴圣人可是從來沒有給世人傳授任何關于護城河的“普遍真理”哦！不要忘了這句話！