現金分紅制度建設取得積極成效

□本報記者 徐昭

上市公司現金分紅是資本市場的一項基礎性制度，基于我國證券市場中小投資者占比較大，中小股東主動參與上市公司治理的意識不強等特點，我國證券市場逐步形成了一套獨具特色的現金分紅制度，并在上市公司自主實施現金分紅過程中借助監管部門的行政指導和監督來保障中小投資者收益權的實現。近年來，A股上市公司現金分紅情況整體呈現出逐年改善的基本態勢，研究顯示這與監管部門引入并不斷優化完善上市公司現金分紅制度、不斷加強對上市公司現金分紅的引導等息息相關。

具有我國特色的上市公司現金分紅制度體系逐步形成

我國上市公司現金分紅制度經歷了引入、建立與細化完善的不同階段，其基本發展路徑同國內證券市場的發展步調是相統一、相聯系的。回溯我國上市公司現金分紅制度的變遷，大致可分為四個階段：

制度空白期（1990年-1999年）：中國證券市場建立的初期，法律法規對上市公司現金分紅沒有硬性規定，上市公司實施現金分紅處于完全自主狀態，這一時期所實施的現金分紅總體比較隨意，很多上市公司只想在市場上融資而不想進行分紅，在一定程度上造成了重融資輕回報的現象。

分紅制度初創期（2000年-2005年）：鑒于企業重視融資、輕視分紅這一問題被廣大投資者所詬病，中國證監會開始有針對性的關注上市公司現金分紅，出臺了一系列的文件規范上市公司分紅政策。2004年，證監會頒布的《關于加強公眾股東權益保護的若干規定》第四條規定“上市公司應當將其利潤分配辦法載明于公司章程”，首次要求上市公司將分紅寫進公司章程，通過公司章程這一內部約束，保障投資者分紅收益權的實現，我國上市公司現金分紅制度初步形成。

分紅制度量化期（2006年-2009年）：為解決前期監管規定中沒有對現金分紅提出明確量化要求、實際可操作性不強的問題，中國證監會逐步細化上市公司現金分紅比例的監管要求，并要求在公司章程中予以明確。

2006年發布的《上市公司證券發行管理辦法》，規定上市公司發行新股須符合“最近三年以現金或股票方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的20%”，這是中國證監會對現金分紅的第一次量化規定，顯著提高了實踐中的可操作性；2008年中國證監會發布《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》，鼓勵上市公司進行中期現金分紅并提倡上市公司進行持續穩定分紅，規定了上市公司的分紅比例為可支配利潤的30%，同時明確上市公司可以進行中期分紅政策。這一決定還將上市公司再融資與分紅聯系起來，進一步對上市公司的分紅設定了約束要求。

分紅制度優化期（2010年至今）：隨著上市公司與投資者數量的增多，投資者結構日趨復雜且中小投資者占比較大，投資者保護上升到新的高度。為優化投資者回報機制，監管部門進一步細化了上市公司現金分紅的監管以及信息披露制度，分紅制度的完善得到大力推進。

2012年，中國證監會發布《關于進一步落實上市公司現金分紅有關事項的通知》，從嚴格細化信息披露的角度增強上市公司現金分紅的透明度，督促上市公司強化回報股東的意識。對于首次公開發行股票（IPO）公司，要求在招股書的公司章程（草案）中載明利潤分配原則，調整既定利潤分配政策尤其是現金分紅政策的條件、決策程序和機制，公司的利潤分配政策的具體內容。2013年，中國證監會發布《上市公司監管指引第3號——上市公司現金分紅》，明確提出上市公司應當在公司章程中載明現金分紅政策的具體內容，包括現金分紅的具體條件、各期現金分紅最低金額或比例等。

上市公司章程對現金分紅的內部約束力顯著增強

由于我國上市公司控股股東對公司經營的控制權較大，控股股東出于謀求自身利益最大化的目的，往往會做出不利于中小投資者的利潤分配選擇，從而侵害中小股東合理收益權。上市公司現金分紅制度的實施大大避免了這種情況的發生，在制度約束和監管部門的指導下，越來越多的上市公司在公司章程中明確規定“以現金方式分配的利潤不少于當年實現可分配利潤的百分比為…”，2017年做出此類明確規定的上市公司占比已高達99.39%，從而極大程度提高了公司內部人的受托責任，制約大股東等對企業利潤分配的自由支配權，促進了我國上市公司形成合理的利潤分配政策，上市公司內部治理結構得以優化，股東回報意識顯著增強，中小股東的分紅訴求得到有效保證。

從歷年來A股上市公司現金分紅情況的變化軌跡可以清晰地看到，分紅水平的高低與監管政策的聯系非常密切。在1990-1999年間，上市公司現金分紅率及實施現金分紅的家數占比波動都較大；2000-2005年現金分紅受到監管部門關注，上市公司現金分紅率大幅提升，進行現金分紅的公司數量占比也迅速增加，但此時相關規定只是鼓勵現金分紅，沒有提出明確要求，現金分紅率及實施現金分紅家數占比在經歷了短期上升后便告回落；從2006年開始，隨著監管政策細化，上市公司現金分紅的內部約束力顯著增強，有效制約了大股東、董監高等內部人的自利行為，上市公司的現金分紅率及實施現金分紅公司的家數占比均扭轉了前期不斷下滑的趨勢，呈現出較為穩定的回升趨勢。

在監管部門長期不懈的努力下，現金分紅制度不斷優化完善，A股上市公司現金分紅水平得到顯著提升，2017年全市場分紅總額突破1萬億元大關，81.58%的上市公司實施現金分紅或披露分紅預案，近五年來A股上市公司整體派現率保持在30%以上。上市公司現金分紅制度的成功引入與有效落實，除有力保證了中小投資者的投資回報外，對于改善上市公司信息披露、培養價值投資理念以及維護證券市場的穩定都具有重要意義。

編者按：現金分紅作為上市公司回報投資者的基本手段，體現了對投資者收益權的尊重和保護。近期中國證券投資者保護基金有限責任公司開展了A股上市公司現金分紅專項研究評價，今起推出“投保基金帶你看分紅”系列報道，幫助投資者深入了解我國上市公司現金分紅的整體情況。本文主要從我國上市公司現金分紅制度的形成與演進過程，分析制度完善對上市公司現金分紅發揮的作用。