被低估的軍事芯片通信供應商

2019年3月14日，一家從事國防信息化產業鏈核心環節的公司在創業板上市了，它的名字叫上海瀚訊。

上市，對于任何一家企業來說，都是喜大普奔的好事，但上海瀚訊的老板可能在跳著腳扼腕痛惜，因為僅僅4天后，3月18日科創板正式開放。

公司如果在科創板上市，妥妥的符合科創板的上市范圍，股價起碼要翻一番。

當然了，這一定是表哥的小人之心度君子之腹。

剛剛50歲的上海瀚訊的董事長卜智勇博士，是中科大、上海交大和北郵的兼職教授，有芬蘭諾基亞研發中心博士后工作站研發經歷，享受國務院特殊津貼，曾獲得解放軍科技進步獎二等獎。

一、上海瀚訊的股東：上海聯和投資

上市時，公司的第四大股東是上海聯和投資有限公司，持股比例8.08%。這家投資公司的背景是上海國資委，這家投資公司投資了眾多高科技產業，其中比較有趣的有幾家。

上海聯影，移動DR、移動CT設備廠商，疫情期間全球銷量大增。

上海兆芯，這是一家和臺資威盛電子合資的企業，威盛電子當年并購了Cyrix，把x86架構CPU技術納入麾下，如今兆芯是為數不多的國內能夠生產x86架構CPU的廠商之一。

投資了上海新微半導體、上海華虹等芯片企業；以及參股新海宜科技、上海銀行等上市公司。

二、核心業務

在民用領域開始向5G轉型的時候，很少有人注意到，軍用專網也正在有條不紊的升級。由于軍事信息的重要性，專網對技術的自主可控方面要求更高。

為軍隊提供無線通信的，既不是三大運營商，也不是華為中興。

而是翰迅股份等軍用通訊設備供應商，科創板的震有科技也是從事類似行業，主要面向政府、電力、公安等領域。

據公司招股書，公司作為技術總體單位參與研制了"軍用寬帶移動通信系統某通用裝備型號研制項目"（即軍用 4G 通信系統，該通信系統是目前全軍定型的軍用寬帶移動通信系統），研發了自主可控的國產化軍用 4G 芯片（基于國產 4G 芯片實現軍民兩用改造）、自主可控的算法及協議軟件，在民用第四代移動通信技術（4G TD-LTE）的基礎上，針對軍事應用的特殊需求，在高機動遠距離通信、自組織組網通信、頻譜感知、寬帶抗干擾通信、系統自同步等方面實現了一系列技術創新和突破，并形成了車載式、機載式、艦載式、單兵、手持等全系列產品。

看了下公司的大客戶，是否會有一種歲月靜好的感覺？

三、業績情況

表哥分析了超過100家科創板上市公司，上海瀚訊的財務數據放在科創板非常典型，但放在創業板就不是那么優異了。

換言之，這是一家常規財報質量的科創板公司（假如公司上了科創板），但是一家財報質量不算很好的創業板公司。

1、對大客戶過于依賴

招股書顯示，公司80%的營收來自前五大客戶，且幾乎全為軍方客戶。

這類大客戶有幾個特點，一是因為手續繁瑣，結算流程巨長，回款質量極差；二是采購通常通過競爭性談判，價格很難保證公正客觀，公司有毛利不穩的風險；三是一旦因為質量原因導致退貨，意味著整個產品線從此全面退出該領域。

2、成長性欠佳

數據來源：iFind，制圖：星空數據

通常來說，作為剛上市的初創公司，動輒30%以上的業績增速，維持幾年較高的成長性。但上海瀚訊2019年的凈利潤欠佳，剛剛發布的2020年一季報顯示，公司虧損。

上市即巔峰，是很多"套現型"上市公司的常見操作。

3、現金流不夠健康

公司從2017年就開始遞招股書（一聲嘆息，再忍兩年就是科創板了），因此披露的年報數據也比較多，公司從2014年以來，年年經營性現金流量凈額均為負數。

經營性現金流量凈額為負數，說明公司的營收回款質量非常差，如果不是通過招股書詳細了解了客戶構成，表哥甚至開始懷疑公司的營收可能是虛構的。

4、融資手段匱乏

公司賬面借款金額不高，2019年只有6000萬元，事實上并非因為公司不缺錢，而是公司融資手段不足。

因為公司屬于輕資產運營模式，所以固定資產微乎其微，很難從銀行等傳統金融機構貸款。而大客戶拖欠又是常態，公司運營其實比較難。

將應收款依靠保理業務融資成了常態，好在軍方的欠款信譽比較好，不至于損失過大。

但是保理業務的成本比較高，公司額外支出較多的貼息，相當于毛利打了折扣。

四、用科創板的眼光看上海瀚訊

這么一家財務質量比較差的企業，是不是沒有投資價值了呢？

當然不是，表哥建議，以科創板的眼光來對待。不能單純的從市盈率等傳統指標來分析。

為什么？

雖然科創板受到了不同于普通上市公司的禮遇，但是這個待遇是給高科技企業的，不僅僅是科創板。從當前國際形勢看，自主可控、國產化替代將是最重要的資本導向。

公司的核心業務涵蓋通信芯片和軍用專網技術，是自主可控中等級最高的國防現代化部分，未來很長一段時間，中國的軍費開支都會保持較高的增長，國防領域的技術更新會不斷推動公司的業績。