2019年7月，《財富》發布世界500強名單。其中，中國上榜企業總數達到129家，碧桂園以573億美元的營收位列全部世界500強的177位，首次進入前200強。碧桂園也是今年世界500強中排名上升幅度最大的企業，比去年躍升176位。
近年來，碧桂園以肉眼可見的速度高速擴張。從2011年到2018年，公司的營收增加了十多倍，一躍成為中國規模最大的房地產公司之一。
8月22日，公司發布2019年半年報，報告期內，公司實現營業收入2020.1億元，同比增長53.2%；毛利潤548.6億元，同比增長56.9%；凈利潤230.6億元，同比增長41.3%。
上半年實現權益合同銷售額人民幣2819.5億元，位居房企銷售業績榜首。
不過，房地產企業的業績，可操作的余地比較大，不能只看營收和凈利潤。
一、房地產企業的業績調節術
A股市場上最硬核的產品是什么？是交了全款三個月才發貨的茅臺嗎？
不，是房地產。交了全款后要好幾年才交貨。
受益于香港的“售樓花”模式，中國的房地產行業突飛猛進，甚至成為很多城市GDP增長的重要來源。
霸氣如茅臺，也不過能做到提前收三個月的預收款，房地產卻能挖個坑甚至畫個圈就賣圖紙。這種優惠政策在所有行業是絕無僅有的。
想象一個場景：去4S店買車，售前顧問拿過一張圖紙來告訴你這輛車兩年后出廠，而且賣的差不多了，只剩下最簡配那輛了，你會不會給她一巴掌？
可以說政策層面給了房地產業過于優厚的條件，導致大量的資金涌向房地產。
表哥有個好朋友，清華碩畢業，十多年前創業的同時，在五環外買了套房。十幾年后，他的公司還掙扎在盈虧平衡線，而那套房轉手賺了500萬。
誰還做實體？
但是隨著房價的過高，以及房地產行業對其他行業的虹吸效應，政策層面開始進行宏觀調控。2019年4月，更是明確了“房住不炒”的基本理念。
許多房地產企業紛紛開始轉變思路。
1、房地產企業的營收是兩三年前售出的房產
根據會計準則，貨物所有權交接之前，不得確認收入。客戶交錢后，只是領到一紙合同，合同約定的房產，十有八九還只是一個坑。所以房地產公司收到客戶的錢后，不做收入，而是放在預收賬款（實行新準則的企業放在合同負債）。待兩三年后交房（或階段性交房），再確認收入。
所以公司發布的財報中，營收是以前年度的經營成果，并不代表當前的實際經營情況。
如何判斷公司當期的經營成果呢？可以通過公布的合同銷售額來初步判斷。
碧桂園上半年的合同銷售額為2891.5億，高居國內房企第一，遠超恒大和萬科。但是，合同銷售額也可以調節的。
2、并表的學問
碧桂園是港股上市公司，港交所對房地產公司的財報披露情況要求不高，中報無法看出公司的子公司情況。
為什么要關注子公司呢？
碧桂園的財報顯示，公司的業務遍及31個省/自治區/直轄市、279個地級市、1,235個縣/鎮區。
每進入一個新的區域，即便是房地產巨頭，也很難一夜之間從零開始起高樓。并購是最便捷的手段，很多地區原有的地產公司實力較強，雙方就采用持股的方式。
其中的持股比例，就非常有意思。
恒大、萬科、碧桂園等頭部房地產公司的真正規模，和營收體現出來的排名，是不一樣的。而決定它們排名順序的，正是這些參股公司的持股比例。
天眼查顯示，碧桂園旗下共有329家控股和參股子公司。
這些子公司中，既有持股100%的全資子公司，也有80%以上的實際控股子公司。
還有一部分30-60%之間的股權比例比較曖昧的子公司。
為什么這么說？
這樣的股權比例，增加一點就可以并表，去掉一點就不用并表，甚至A股還有持股30%強行并表的先例（新城控股）。
并表不并表有什么區別？
并表的子公司，營收會體現在合并報表，不并表的子公司，只是凈利潤按照參股比例體現在投資收益，報表里不體現營收。
世界五百強的排名，只認營收。很多銀行向房地產公司放款，也優先考慮營收規模。
所以，并表范圍里面，學問大著呢！
王石在萬科的時候，開始搞“輕資產重運營”的轉型，本質上就是剝離控股子公司。大量的地產項目，以參股的形式參與（因為萬科的影響力，實際上擁有控制權），這樣導致公司的營收增幅不大，但凈利潤增加明顯。
大部分投資收益在年報計提，所以列出2018年年報數據進行對比。
萬科的2018年年報顯示，營收不到3000億，凈利潤493億，來自聯營公司的投資收益63億元，而碧桂園2018年營收3791億，凈利潤485億，其中來自聯營公司的投資收益只有12億元。
如果萬科將一部分參股公司改為控股并表，合并后的營收很可能會超過碧桂園。
所以，二者的規模誰更大呢？
二、現金流，房地產企業的血液
房地產企業的營收不靠譜，凈利潤呢？也不那么靠譜，因為公司可以通過調劑收入確認時點來對收入進行修飾，從而影響凈利潤。
那房地產企業的財務數據就沒有價值了嗎？
當然有價值，只不過價值在另外一張表：現金流量表。
房地產企業的現金流量表的邏輯很有趣，敲黑板劃重點，主要還是看經營性現金流量：經營性現金流入里面，主要是預售房款；經營性現金流出，主要是拿地款。經營性現金流量凈額，主要體現公司拿地和回籠資金哪個更優先。
2018年以來，絕大多數房地產企業的經營性現金流量凈額都變成了正數，大部分企業都放緩了拿地的速度。
碧桂園呢？
從中報看，公司的經營性現金流量凈額為正數，但是另外一個數據并不樂觀。
利息支出。
三、融資成本，房地產企業的重負
半年報顯示：2019年上半年，利息費用約人民幣11,030百萬元（2018年同期：約人民幣8,852百萬元），其中100%資本化于合資格資產（2018年同期：100%）。
半年110億的利息支出，差不多是凈利潤的一半，由于這些資金用在了買地蓋房上，所以公司“理所當然”的進行了資本化。
那么問題來了，這家公司究竟是蓋房子的，還是給銀行打工的？