本文為小【紅】書《侯說巴菲特》精要筆記。

一、巴菲特的五項投資原則

巴菲特價值投資的五項原則：1.買股票就是買公司所有權的一部分，2.市場先生，3.安全邊際，4.能力圈，5.護城河。

二、能力圈：小心自我欺騙的漩渦

巴菲特：我們專攻那些一尺的低欄，而避免七尺的跳高。

李錄：投資最重要的兩個字是【誠實】。待人要誠實，待己也要誠實，對知識更要誠實。他認為在知識面前要絕對誠實，面對自己不要有半點的僥幸心理，虧大錢的人都是因為過度自信而忽悠了自己。

費雪總結自己早期的錯誤根源：超出了自己的經驗范圍，開始投資于自認為很了解的領域，但實際上完全不是，那是一個自己沒有相應知識背景的領域。

巴菲特：靠譜是比聰明更重要的品質。投資是通過認知差來利用市場的錯誤定價而獲利的游戲，投資者要清醒地知道自己的能力圈，并堅守在能力圈內投資，不要誤判，不要過度樂觀，自己騙自己會在錯誤的路上越走越遠。

巴菲特提倡的能力圈原則要求投資者要培養自己的能力圈。能力圈內要做到對企業的商業運轉模式徹底通透，能力圈外應多去和企業家交朋友（去到消費市場上看看消費者的選擇和感受），而不僅僅是在辦公室看報表，這樣才能提升對行業真實情況的認識，逐漸把圈外發展進圈內。

解讀：不熟不做。熟悉的行業沒有機會也不要出手。擴展能力圈直到發展成能力圈是一個漫長的過程，在熟悉行業規律和前景路徑的基礎上，有閉環的多方一手信息反饋機制是知識升級為經驗能力圈的關鍵。有些朋友看了幾份財報與研報，自以為“懂了”，其實仍然停留在“知識”的層面。

三、應對不確定性：安全邊際

在大家普遍看好時，你只能花高價從市場買入股票。不確定性反而是長期價值者的朋友。

巴菲特如何應對公司發展過程中的長期不確定性？ 堅持安全邊際，在估值的時候留足空間，保持足夠的安全邊際；堅守能力圈，在自己有判斷力的行業和公司上下重注；選擇穩定的行業，避開競爭激烈或動蕩的行業；利用市場經濟的特點，在經濟危機時買入優質企業， 利用市場定價的錯誤，投資內在價值高的公司是巴菲特拿捏價格與價值關系的成功秘訣。

安全邊際是學習巴菲特的投資方法最主要的入口。強調堅持低概率的本金損失，強調買入時的低價以及股價低于內在價值是巴菲特一直堅守的信條，多年以來一直沒有改變。

芒格：優秀的公司本身就是折讓，本身就會超越別人的預期。

芒格的這個觀點影響了巴菲特，但是巴菲特仍然堅守了對于估值和安全邊際的投資原則。

解讀：買得便宜是投資中最硬的道理，一是提高收益率，二是可以增加容錯的風險和股價調整的壓力。

四、逆向投資與擇時

最好的買入發生在數據顯示你最不應該買入的時候

市場先生在消滅價值的同時也創造了價值。

比爾·米勒：任何時間段，任何取得超額回報的投資組合一定包含了被錯誤定價的證券，投資者要做的事情是——將那些真便宜的股票與那些僅僅看起來便宜的股票區分開來。

波動無法預測，但可以為投資者所用。巴菲特強調他無法預測市場的短期波動。對于未來一個月、一年內的漲跌情況不敢妄言，但是在市場恢復信心或經濟復蘇之前，股市就很有可能開始上漲甚至大漲。因此如果投資者等到知更鳥叫（再進場），那么你將錯過整個春天（股市上漲行情已經結束）。

1994年，巴菲特在致股東的信中提到：坊間一般投資人與商業人士迷信政治與經濟預測，我們的態度是視而不見。30年來沒有人能夠正確地預測到越南戰爭會持續擴大、石油危機、總統辭職下臺、蘇聯解體等等。想象一下，若是我們因為這些莫名的恐懼而延遲或改變了運用資金的態度，將會使我們付出多少代價。事實上，我們通常都是利用某些歷史事件，當悲觀氣氛達到頂點時，找到最好的進場機會。恐懼，雖然是盲從者的敵人，卻是基本面信徒的好朋友。

關于擇時。巴菲特是以估值代替了擇時，他通常在標的公司被低估時買入，在被高估時賣出。

關現金倉位：現金不只是一種幾乎沒有回報的資產，而是一種可以標價的看漲期權。

解讀：

1.公司的價值主要由公司的成長創造，但也可以通過股價的暴跌直接創造。

2.平時優秀的公司個股在遭遇深度調整時我們會選擇買入加倉，大級別的市場波動更是市場給投資者創造價值的難得良機，“不要浪費一場危機”，每次我們都在呼號，天上下金子時，要把家里的澡盆拿出來接，不要用牙缸。2018年貿易戰，2020年初疫情爆發，俄烏戰爭，每次我們都選擇了逆向加倉，前面兩次獲得了大豐收，這一次的效果還在驗證中。

3.在俄烏戰爭爆發之后，在美聯儲開始加息之初，市場劇烈調整。美聯儲加息和利率對股市的影響，之前有所準備，但是戰爭及次生的中美站隊的次生影響真是超出了想象。在回顧歷史戰爭事件對股市的影響之后，暴跌的路上一路加倉、調倉。低估了市場調整的力度，過早抄底打光了子彈。期間是抓到了不少便宜的籌碼，但在面對更便宜的籌碼時自己卻沒有了力氣。這時真心體會到了“現金就像氧氣一樣珍貴”的道理。未來，一定從較長的周期觀察市場等刀子落地再去撿。不過，我也學會了自我安慰—本輪危機中，通過賣出高景氣的周期股、減少現金倉位，基金中成長股的持倉越來越大，手里的好牌越來越多，這就是收獲。不要企圖買到最低，不要企圖賺盡所有的錢。

從這個角度上看，伯克希爾商業模式中保險公司的永續且免費的巨額現金和巴菲特團隊的配置能力是別人永遠也學不會的核心競爭優勢。

五、投資分析方法

貝葉斯定理的邏輯：根據已知的信息和發展狀態推測未知事件發生的概率，并不斷根據新出現的信息實時調整相關結論的概率。

英國前首相丘吉爾曾經諷刺凱恩斯，說他經常在中途改變自己的想法。凱恩斯反擊道：事實改變之后，我的想法也隨之改變，您呢，先生？

解讀：真正的大師不會鎖死自己先前做出的判斷并不斷尋找佐證固執己見，相反，他們總是會根據事態的變化，事實情況不斷地修正自己的判斷， 他們在乎的不是面子，而是真理。

巴菲特在投資之前對一家信息的價值判斷并非一蹴而就，他通過對信息不斷地分析積累，得到一個確定性很高的結論時，他才會出手。如果結論能夠證明某企業是一家好公司的證據越來越多，公司成長創造正面價值的持續性越來越強，那么這家公司股價上漲的概率則會越來越大，那么他下跌的概率也會越來越低。

解讀：對于重點關注或被投公司，像放在冰箱里的奶酪一樣，投資者應該定期拿出來聞聞有沒有變質。這是我們定期跟蹤、復盤重點關注公司的原因，這樣做的好處是，路遙知馬力，日久見人心，長期跟蹤公司可以對公司管理層的里程碑完成情況、決策風格、未來規劃有更加全面的了解，如果結果持續向好，我們就會做出可以投資的定性結論，否則就會被“關注”或剔除（清倉）。

鄧普頓:成功是一個不斷地尋找新答案的過程。經濟,政治所有的東西都在不斷的變化,投資者應當主動的去適應這些變化。

凱利公式的核心思想：以最小的風險來獲得最大的收益。

使用凱利公式進行決策的三個制約條件：

1.著眼于投資長期的成功概率；

2.在投資中使用杠桿需要謹慎考慮；

3.對于勝率的判斷要保守，保守再保守，對勝率進行打折處理可以變相提高持倉的安全性。

巴菲特強調凱利公式的應用是一個理性思考的過程，成功概率沒有達到預計的標準之前，要克服各種誘惑，耐心等待，直到最佳的機會出現，才可以重點投資。

定量分析和定性分析結合。巴菲特在1964年致合伙人的信中強調：必須進行定量分析，而且定量分析是必須的，也是最根本的分析。但同時定性分析也很重要——我喜歡良好的管理，喜歡良好的行業……

定量分析可以幫你賺確定性高的收益，而定性分析可以幫你賺到大錢。

解讀：定量優秀的公司未必會有較好的投資價值，反之亦然。定量和定性分析方法應該綜合考量，二者不可偏頗、廢棄。另外，在買入前的耐心等待中，模糊的定性總是讓人難以下定義或如履薄冰，但若使用格雷厄姆估值公式，結合最低預期收益率倒推最高買入價，這倒可以給投資者的耐心創造一個數據標準。

歸納法的局限。利用歸納法統計歷史數據得出的一般規律可以解釋股市的歷史進程，但對于預測未來卻沒有絕對的指導性，更無法解釋黑天鵝這種小概率事件。

演繹法是第一性原理的推理基石，投資者必須通過跨學科學習，不斷收集更多的思維模型，掌握的思維模型越多，越可能制定出最優的投資策略。

芒格提倡多看歷史，建立多學科的隔柵思維。正如芒格所言，就預測未來而言，沒有比歷史更好的老師，一本30美元的歷史書里隱藏著價值數10億美元的答案。也就是說當你通過不斷學習收集的思維模型越多，信息越豐富，你能解答的問題就越多，投資的決策也就越準確。

解讀：任何單一的決策依據都是有局限的，可以綜合橫向的多學科隔柵思維和縱向的歷史歸納方法。即使如此，投資者得出的結論可能仍然是一團迷霧。

六、費雪的投資智慧

費雪曾在幾十年的時間內僅僅持14只股票，在這么多年的時間里，它們為費雪賺了很多錢，其中最小的收益是七倍，最多的甚至能夠達到幾千倍。

他不喜歡把時間浪費到賺小錢的機會上，他需要的是巨大的回報，并愿意為此而長期等待。

費雪認為在投資中選擇賽道比努力更重要，要重視公司的成長性、重視利潤率、重視管理層的好壞與優秀的人同行，與優秀的上市公司一起成長。

費雪認為衡量股票的長期潛力定性因素主要包括：銷售增長的持續性，優秀的經營管理能力、研發能力等。芒格非常認同費雪的觀點，認為做大生意時需要找的正是費雪講的這些品質。

費雪的聊天調研法：走出去，與競爭對手、供應商、客戶交談，徹底弄清楚一個行業或者一家公司實際上是如何運作的。

巴菲特認為費雪的這種方法有助于對企業信息做出更直觀、更客觀、更詳細的判斷。如果再結合格雷厄姆的定量分析方法確定企業的安全邊際，將大大提升投資的成功率。

巴菲特進化的關鍵。巴菲特在接觸到費雪之后深刻認識到，以合理的價格買入卓越的公司要好于以低廉的價格買入平庸的公司。從學習費雪開始，巴菲特從深度價值進化到了成長價值。

巴菲特后來在接受采訪時表示說自己是100%的菲利普·費雪和100%的格雷厄姆，他們兩個人的觀點并不沖突，只是側重點不同：費雪的定性分析是以收益為主的估值方法，而格雷厄姆的定量分析是以資產為基準的估值方法。

賣出股票的三種情景：

費雪認為股票在以下三種情況出現時可以賣出：

1.一開始就買錯了；

2.隨著時間的推移公司的基本面變差了；

3.增長多年的市場走到了盡頭。

解讀：1.將軍趕路，不追小兔。不要把時間浪費到多次賺小錢的機會上。2.費雪對成長的定性分析和調研方法促成了巴菲特的徹底蛻變。3.聊天調研法也是讀書會多年來堅持踐行的主要調研方法，受益良多。（未完，待續）

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《侯說巴菲特》作者侯躍，清華大學五道口金融學院GFD，日內瓦大學應用金融學博士生。曾任千億資產以上的省級金融控股集團分管投資的副總裁、A股上市公司副董事長、港股上市公司執行董事。本書內容為侯躍先生的博士論文。和傳統象牙塔的出品不同，作者是在自身多年投資實戰經驗的基礎上，結合對價值投資理念的深刻理解和中國傳統歷史文化對巴菲特價值投資理念進行了系統解析，內容深入淺出，文筆行云流水，令人耳目一新。

本書內容豐富，字字珠璣。鑒于篇幅，本文僅就部分精要進行了摘錄和重點解讀。

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特別提醒：本文為投資邏輯分享，不構成投資建議。

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