一、公司概況

1、引領新能源汽車行業

特斯拉成立于2003年，由馬丁艾伯哈德和馬克塔彭寧在硅谷創立。2004年2月，埃隆馬斯克以750萬美元入股公司成為特斯拉最大的股權人。公司于2006年在加州上市第一款跑車Roadster，這款產品由路特斯Elise改裝而來。特斯拉采用了Elise現成的底盤和車身結構，并為之設計了全新的電氣動力系統。之后公司分別推出ModelS/ModelX/Model3三款量產車，并計劃在2020年和2021年分別推出ModelY和皮卡Cybertruck。2019年公司在全球實現電動車銷量36.72萬輛，同比增長50%，并占據全球新能源車市場17%的份額。

致力于推動全球向可持續能源轉變。目前特斯拉的業務不僅是汽車制造范疇，其推出的智能化、無人駕駛、超級工廠、充電樁等概念和實踐，讓特斯拉成為一家全新的科技公司。2016年公司收購了光伏公司SolarCity22%股權，并在Gigafactory工廠生產Powerwall、Powerpack電池以及太陽能面板。

從Roadster到Model3，從2000輛到30萬輛。公司2006年發布第一款量產車Roadster，至2012年停產共計生產2450輛。在馬斯克的規劃中（MasterPlan1），特斯拉將產品序列劃分為四個階段，即開發限量版跑車、開發價格適中的豪華型乘用車、開發經濟型轎車并大規模量產及提供儲能設備Powerwall和Powerpack。2019年公司Model3實現銷量30.0萬輛，同比增長118%。

馬斯克1971年出生于南非，本科畢業于賓夕法尼亞大學，1995年進入斯坦福大學攻讀材料科學和應用物理博士，但在入學后2天，馬斯克決定離開學校開始創業。1995年至2000年，馬斯克與合伙人先后創辦了在線內容出版軟件“Zip2”、電子支付“X.com”、國際貿易支付工具“PayPal”，并在2002年創辦美國太空探索技術公司（SPACE X）。馬斯克致力于改變全球新能源格局，他為公司設定了一個長期愿景：使用太陽能電池板生產能源，利用電池儲能，將電池用于不同應用中，如驅動汽車、管理電網和為大樓供電。

宏偉藍圖的進化版“Master Plan，Part Deux”發布。2016年馬斯克在Master Plan的基礎上發布了更為宏大的戰略規劃，其分為聚焦于太陽能板，擴充電動車產品線，自動駕駛和汽車共享四個步驟。“Master plan, Part Deux”的實施會進一步推進電動車的革命，加速世界向可持續能源的轉變。

估值比肩科技股，市值為全球車企第二。受 2019Q4 銷量創記錄、財報現金流大幅超 預期以及和松下合資的電池業務實現了季度盈利影響，公司股價 2020 年以來快速增長，至三月上旬公司市值達到 1650 億美元左右，估值比肩美股科技股，在汽車上市公司中市值僅次于豐田汽車，位列全球第二。

2、 總銷量及車型銷量全球領先

汽車電動化是大勢所趨，特斯拉銷量一馬當先。特斯拉銷量按照推出的車型可以分 為三個階段。2012 年之前公司只有一款高端跑車 Roadster，銷量較低，Roadster 全生 命周期銷量僅為 2500 輛左右;隨著 2012 年 Model S 和 2015 年 Model X 上市，公司 產品價格降至 10 萬美元左右，由于其出色的產品性能，公司銷量開始快速增長，季 度銷量攀升至萬輛左右;2017 年 Model 3 上市，價格的快速下沉使得 Model 3 一躍 成為全球最暢銷的新能源車，帶動公司銷量整體上行。2019 年公司全年交付量合計 為 36.7 萬輛，同比增長 50%，實現此前的交付目標，其中 Model 3 銷量占比超過 80%。

特斯拉全球版圖全面拉開，目前以美國市場為主，中歐市場即將放量。美國作為特 斯拉的大本營和基本盤，2019 年特斯拉在美銷量達 19.5 萬，占其全球銷量的 53%。 中國、歐洲是特斯拉“出海”的主要市場，特斯拉通過在荷蘭設立歐洲總部，并規劃 建設上海工廠和柏林工廠來完成海外市場的布局。

二、營收情況

公司 2019Q3、Q4 實現盈利。公司 2019 年實現收入 245.8 億美元，同比增長 14.5%， 實現凈利潤-8.62 億美元，相比 2018 年增加 1.14 億美元。其中 Q3/Q4 分別實現收入 63.0/73.8 億美元，同比-7.6%/+2.2%，分別實現凈利潤 1.43 /1.05 億美元，連續兩個季 度實現盈利。

現金流改善，超出市場預期。2019Q4 特斯拉現金等價物儲備增加了 9.3 億美元至 62.68 億美元，環比增長 17%。自由現金流達到 10.13 億美元，遠超市場預期。其中 Q4 經營活動凈現金流為 14.25 億美元，同比增加 1.9 億美元，環比大幅增加 6.7 億美 元。

盈利能力穩步回升。公司毛利率水平自 2019Q1 以來逐步回升，至 2019Q4 毛利率達 到 18.8%，同時凈利率水平也回升至 1.8%，認為主要原因在于公司 Model 3 三 季度放量，規模效應逐步體現。

三、產品力來源于對汽車動力及底層技術的革新

1、 三電系統:特斯拉長期核心競爭力所在

特斯拉電池成本下降明顯，有望率先實現油電平價。特斯拉在 Model S/X 動力電池 選擇的是松下 18650 圓柱型動力電池，與軟包和方形電池相比，18650 圓柱型電池是 商業化最早，生產自動化程度最高，也是生產成本最低的一種動力電池。在最新車型 Model 3 和 Model Y 中，特斯拉選擇了松下生產的 21700 圓柱型電池。21700 圓柱型 電池能量密度較 18650 電池單體電芯能量密度提 20%，達到 300Wh/kg。

2016 年之前特斯拉電池成本超過 190 美金/KWh，2017 年隨著電池產能擴張以及新 型電池 21700 推出，電池成本降低至 130 美金/KWh。2018 年特斯拉電池成本再次下 降至 111 美金/KWh，成為全球電池成本最靠近電油平價成本 100 美金/KWh 的車企。 認為特斯拉電池降本增效的途徑主要來自兩方面:1)電池材料的突破;2)集成 化大模組提升空間利用率

特斯拉電池材料應用引領全球。特斯拉是最早使用高鎳三元技術路線的車企，在 Model 3 配置的動力電池中，正極材料選用的為最新高鎳三元 NCA 鋰電材料，由于 三元 NCA 鋰電材料工藝制造要求高，目前可以穩定使用的車型主要集中于特斯拉。 在目前的三元材料中，NCA 正極材料鎳含量使用占比更高，鈷元素含量最低，因此 鋰電池高鎳低鈷化有助于提升動力電池單體電芯能量密度的同時降低電芯制造成本。 在負極材料中，特斯拉是第一個使用硅碳復合負極材料，硅碳復合負極材料的使用 再次提升了石墨負極材料比容量上限，實現了負極材料應用的突破。

大模組化提升空間利用率，減少電池數量。相較于 18650 圓柱型模組設計方案，21700 圓柱型電池模組采取了大模組化的設計方案，電池模塊數量由 16 個減少到 4 個。由 于 21700 電芯尺寸更大、單體電芯能量密度更高，因此同等電池能量密度情況下， 電池的使用數量大幅減少。Model S 長續航里程電動版的動力電池組是由 7104 節 18650 電池串并聯形成，而新型 Model 3 中電池組則變為 4416 節 21700 電池串并聯 形成，電池數量減少的同時也減少了連接電池的配套部件數量。大模組化設計不但 通過簡化電池模塊排布，更大幅降低了電池使用成本。

特斯拉欲借鐵鋰技術降低成本，而 CTP 模組技術更增添亮點。目前磷酸鐵鋰成本在 0.65 元/Wh，遠低于三元電池的 0.85 元/Wh，CTP 模組技術將推動綜合成本進一步下 降。CTP 模組技術突破了傳統的電芯成組架構，結構件數量減少 40%，Pack 箱體結構件減重 15%。借助 CTP 模組技術，磷酸鐵鋰電池能量密度已可以提升至 170Wh/kg， 未來隨技術發展有望繼續提升。

布局干電池電極技術，優化現有電池制備工藝。特斯拉 2019 年 5 月以 2.2 億美元溢 價 55%收購能源公司 Maxwell，其核心技術為干電池電極技術和超級電容。干電極壓 實密度更高，有利于負極補鋰，可使電芯的能量密度提升至 300Wh/kg 以上，同時提 升電池壽命和降低成本，有望推動產業革新。

向多元化供應商轉變，布局未來電池多樣化。特斯拉與松下在產能擴張問題上出現 較大分歧，松下相對保守的經營策略促使其放棄對上海工廠的投資。LG 化學憑借價 格、工廠位置以及產品綜合良率的優勢成為特斯拉上海工廠圓柱型電池新供應商， 另外一個新供應商寧德時代則預示特斯拉對未來電池的布局呈現多元化趨勢。

特斯拉第一次選擇非圓柱型電池廠商作為供應商，認為主要原因有以下 2 點:

1)布局多元化電池技術路徑:隨著電池材料創新速度放緩，其他類型與圓柱電池在 電池系統的能量密度差距在縮短。以搭載圓柱型電池的 Model 3 和搭載方形電池的 Aion S 做對比，兩者電池組系統能量密度差值在縮減，未來隨著制造工藝提升，同 等電池材料情況下，方形電池可達到的能量密度將高于圓柱型電池。

2)針對中國市場，打造更具有經濟性的新能源汽車:特斯拉目前所有車型均使用圓 柱型電池，若要在現有車型中直接搭載方形電池，要對底盤、熱管理系統等重要零部 件重新設計改進，疊加產品驗證所投入的資金、人力和時間，將方形電池直接應用的 性價比較低。因此預計特斯拉或將單獨以方形電池打造一輛更具有經濟性、更 貼合中國市場的新型號電動汽車。

與傳統汽車相比，特斯拉動力綜合性能優異。相較于 BBA 傳統燃油入門級車型，特 斯拉 Model 3 動力性能絲毫不落下風。特斯拉 Model 3 最大扭矩達到 375N·m，遠遠 超過了寶馬 3 系與奔馳 C 系。在百公里加速度中，特斯拉 Model 3 的加速性能也是 這四款車型中最好的，最快可達到 5.6 秒。

電池管理系統是特斯拉自主研發的核心技術。電池管理系統是連接車載動力電池與 汽車的重要紐帶。BMS 系統實時采集、處理、存儲電池組運行過程中的重要信息， 達到增加續航里程、提高電池使用效率、延長電池使用壽命、保證安全性的目的。特 斯拉的 BMS 系統已經實現了對超過 7000 節單體電池的有效管理，電池的可靠性與 安全性得到充分認證，同時在動力性能也優于其他電動競爭對手。

擁有核心芯片技術。Model 3 共有 5 個 BMS 系統，其中包含 1 個主控 BMS 系統，4 個從控 BMS 系統。從控系統中包含 4 個核心芯片，其中兩個 38 針芯片來自特斯拉 獨有的技術。得益于特斯拉獨有的技術。芯片技術的優勢，特斯拉對電池單體的荷電 狀態有更精準的估測。

2、特斯拉汽車電子架構是對傳統行業深刻變革

汽車電子電氣架構的發展趨勢是實現從“分布式到集中式”的過程。汽車電子架構 是由車企所定義的一套電氣整合方式——將汽車中的各類傳感器、ECU(電子控制 單元)、線束拓撲和電子電氣分配系統整合在一起，用以完成運算、動力和能量的分 配，實現整車的各項智能化功能。 傳統汽車電子架構為“分布式方案”，功能界限明晰。傳統車企將電氣系統劃分為車 身與便利(Body&Convenience)、車用資訊娛樂(Infotainment)、底盤與安全(chassis and safety)、動力系統(powertrain)，以及高級輔助駕駛(ADAS)等五個大域，功能模型處理 的絕大部分工作都是由這個控制器自己完成的。這個方案最大的特點是:汽車功能 劃分明確，軟硬件耦合且需同步更新，成本較高且在整車層面造成了相當大的冗余。

Model 3 開啟電氣架構變革的大幕。特斯拉對傳統汽車電氣架構進行了深刻改革，將汽車 ECU 垂直融合化、集合化——用中央計算模塊(CCM)直接整合了駕駛輔助系統(ADAS)和信息娛樂系統(IVI)兩大域，同時用左車身控制模塊(BCM_LH)和右車身控 制模塊(BCM_RH)負責車身與便利系統(Body&Convenience)、底盤與安全系統(chassis and safety)和部分動力系統(powertrain)的功能。

ECU 集合化使得 OTA 升級以及供應鏈扁平化成為可能:1)ECU 垂直融合是 OTA 的必要條件。傳統的汽車電子架構由于是分布式，采用了大量分離的嵌入式 OS 和應 用程序 Firmware，并由不同 Tier1 提供，語言和編程風格迥異，導致沒法統一維護和 OTA 升級。而特斯拉通過布置中央控制器，整合 ECU 并自己開發控制程序，使得 “軟件”“硬件”分離，從而實現了獨立為 Model 3 升級系統軟件的過程。

2)通過 OTA 升級，在不改變汽車硬件的條件下運用軟件優化即可提升車輛駕駛性 能。2018 年美國知名雜志《消費者報告》曾指出特斯拉 Model 3 存在剎車距離過長 的問題。對于傳統車企，解決方案一般為大規模的召回，或是通過 4S 店對零部件進 行更換，而 2018 年 5 月特斯拉的工程師通過 OTA 的方式對系統進行了升級，將 Model 3 60mph 到 0 的剎車成績由 46 米縮減到 40 米。2019 年 11 月，特斯拉更新 10.0 版本，使 Model S 峰值輸出功率增加 50 馬力，同時續航里程可從 373 英里(596km) 增加至 380 英里(608km)。

3、 芯片、算法是特斯拉無人駕駛長期核心競爭優勢

特斯拉推出自研芯片，成為全球首家擁有芯片自研能力的車企。特斯拉通過 Autoplot 系統以及 OTA 軟件更新完成自己智能駕駛功能。2014 年推出 Autopilot 1.0，搭載 Mobileye Q3 芯片，實現自動駕駛 L2 級別，是全球最早推出高性能自動駕駛車企。 2016 年推出的 Autopilot 2 系統中增加了傳感器數量，搭載英偉達 Drive PX2 芯片， 已經可以完成了部分自動駕駛 L3 級別功能。2019 年推出的 Autopilot 3.0 系統中，特 斯拉推出了自研芯片 FSD，自動駕駛級別將達到 L3 級別。

特斯拉 FSD 芯片處理數據能力強大，是未來特斯拉長期核心競爭優勢。特斯拉 FSD 芯片主要包含三個計算性模塊，分別為 CPU、GPU 和 NNA。CPU 最高運行頻率為 2.2GHz，GPU 主頻最高為 1GHz，最高計算能力達到 600GFLIPS，2 個 NNA 核心， 單個核心運行頻率為 2GHz，單個 NNA 峰值計算能力可達到 36.86TOPS。

特斯拉自主研發的 PSD 芯片處理速度達到 2300 幀/秒，與 Autopilot 2/2.5 系統中所 用的英偉達 Drive PX2 芯片相比，處理速度提升了 21 倍。與英偉達最新一代 Drive Xavier 芯片相比，特斯拉 PSD 芯片處理速度依然是其處理速度的 7 倍。強大的芯片 計算能力讓特斯拉在自動駕駛性能遙遙領先，認為核心芯片技術將是特斯拉未 來長時期的核心競爭優勢。

四、產能布局

1、 產能布局如火如荼，無供給瓶頸約束

預計特斯拉 2020 年中年產能將達 74 萬輛;中美歐三大生產基地規劃年產能合 計 169 萬輛。目前特斯拉年產能合計為 64 萬輛，其中上海工廠 Model 3 年產能 15 萬 輛，Fremont 工廠年產能 49 萬輛(9 萬輛 Model S/X、40 萬輛 Model 3/Y)。公司預 計 Fremont 工廠年產能將于 2020 年年中增至 50 萬輛。目前上海工廠二期工程已動 工，2021 年起將生產 Model Y，公司預計上海工廠 Model Y 產能將不低于 Model 3 產 能;柏林工廠將于 2021 年投產。此外，認為，即使如特斯拉在短期內遇供應瓶 頸，也可通過加增生產班次滿足需求。由于產能布局充裕，預計中短期內供給不 會成為制約銷量增長的因素。

2、 2020年后銷量有望快速增長，進而拉動上游材料需求

隨著中、歐工廠先后落地，特斯拉實現生產本土化后單車制造成本有望顯著降低，相應產品線的降價空間有望進一步打開。對 Model 3 和即將上市的 model Y 在美 國、中國、歐洲三大市場的銷量作出預測。

預計 2020-2023 年特斯拉在美銷量分別為 28.6/47.4/56.9/64.2 萬輛，中國銷量分別為 17.3/27.9/37.9/43.5 萬輛，歐洲銷量分別為 15.5/21.9/28.0/31.8 萬輛，其他地區銷量分別為 2.6/10.5/15.0/19.0 萬輛，全球銷量分 別為 64.1/107.7/137.8/158.5 萬輛，銷量增速將在 2019 年的基礎(51%的同比增速) 上加速。

五、特斯拉是全球電動化發展的強催化劑

1、 政策是全球電動化的基本前提

后補貼時代亟需政策接檔，雙積分考核盡顯兜底作用。2017 年 9 月，工信部等五部 門聯合發布《乘用車企業平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法》， 2019 年 7 月和 9 月工信部對《積分辦法》修正案進行兩輪公開征求意見。征求意見稿明 確 2021 年度、2022 年度、2023 年度，新能源汽車積分比例要求分別為 14%、16%、 18%，對應純電和插電最高分值下降至 3.4 分和 1.6 分。

雙積分政策對供給端顯現兜底作用。企業必須通過改善節能技術、生產新能源車或 購買積分實現合規，否則將面臨工信部暫停新車公告申請等處罰。且我國積分制度 與歐美類似制度有所不同，歐美相關政策中，若企業無法達標可選擇向政府支付罰 款;而我國積分制度缺乏政府罰款制度進行兜底，若行業出現積分供小于求的局面，將導致企業被動受罰的局面，對產業和社會造成極大的負面影響。

2035 新能源汽車產業規劃體現政府發展決心。2019 年 12 月 3 日，工信部發布《新 能源汽車產業發展規劃(2021-2035 年)》(征求意見稿)，其中提出到 2025 年新能源 汽車銷量占比達到 25%，純電動乘用車平均電耗降至 12KWh/百公里，插電式混合動 力乘用車平均油耗降至 2 升/百公里。相對于 2017 年工信部發布的《汽車產業中長期 發展規劃》，對于 2025 年新能源車占比由 20%提高至 25%，體現了中國政府推動新 能源汽車發展的決心不變，按照 2025 年中國乘用車銷量 2700 萬輛計算，若完成 25% 占比新能源乘用車銷量可達 675 萬輛，2019-2025 年復合增長率 37%。

2、 特斯拉促使傳統汽車巨頭加速新能源化

海外主流車企新一輪電動車型投放大幕拉開。短期來看，根據不完全統計，2020 年 前后海外主流車企將有至少 40 余款電動車型投放市場;同時，海外車企紛紛搭建或引入 正向開發的電動平臺。長期來看，根據各大車企的銷售目標規劃，預計 2025 年海外 各車企銷售量有望突破 1200 萬輛。

特斯拉、大眾電動化進程引領全行業，將成為 2020 年海外車企銷量增長的主要來源。受 益于特斯拉國產化后成本顯著下降和新車型 Model Y 投放，2020 年特斯拉全球銷量依舊 樂觀。

大眾為傳統車企實施電動化轉型的先驅，在電動化平臺研發、車型規劃領先其他傳統車 企。大眾基于 MEB 平臺開發的首款新車型 ID.3 已于 2019 年底發布，公司預計 2020 年 中交付，領先同業一年以上。另外，據大眾集團第 68 輪規劃，集團 2020 年純電動車銷 量目標為 50 萬輛;并將于 2020-2024 年間投入 330 億元用于純電動領域;于 2029 年前 推出 75 款純電動車型以及 60 款混合動力車型，累計生產 2600 萬輛電動車。特斯拉、大眾將成為 2020 年海外新能源汽車銷量增長的主要驅動力。

六、特斯拉產業鏈與全球新能車產業鏈龍頭受益

1、 特斯拉產業鏈是受益的主線

1）、寧德時代:與特斯拉簽署供貨協議，從國內邁向全球市場

2019 年穩步增長，國內龍頭地位進一步鞏固。公司 1 月 22 日發布 2019 年業績預告， 預計 2019 年實現歸母凈利潤 40.64-49.11 億元，同比增長 20%-45%。公司 2019 年裝 機電量約 32GWh，同比增長 14%，國內市占率超過 50%。根據公司產能規劃，公司 2020 年產能將達到 99.5GWh，同時遠期規劃產能有望達到 160Gwh 左右。預計隨著行業新能源車滲透率逐步提升，公司業績將穩步增長，行業龍頭地位進一步夯 實。

與特斯拉正式確認供貨協議，成長性確定。公司 2 月 3 日公告，擬向特斯拉供應動 力電池產品，供貨期限為 2020 年 7 月 1 日至 2022 年 6 月 30 日。公司成為繼松下、 LG 化學之后特斯拉第三家動力電池供應商。特斯拉 2019 年實現純電動車銷量 36.7 萬輛(+50%)，為全球車企新能源車銷量第一并占據 17%市場份額。特斯拉工廠 2020 年 1 月投產，目前年產能 15 萬臺，遠期規劃產能 50 萬臺，考慮特斯拉產品力，將 有力拉動公司動力電池出貨量。

積極拓展海外市場，從國內邁向全球。公司不斷拓展海外客戶，目前已經配套大眾、 日產、豐田等多款車型，同時與戴姆勒、捷豹路虎、通用、本田等簽訂戰略合作協議。 公司 2018 年在德國圖靈根投資建設動力電池工廠，并在 2019 年追加投資額，擬將 其打造成歐洲最大動力電池工廠，遠期規劃產能達到 100GWh，從國內邁向海外，有 望成為全球鋰電巨頭。

2）、三花智控:技術優勢引領新能源車熱管理行業

制冷元器件龍頭，積極布局新能源汽車熱管理業務。公司是全球制冷控制元器件行 業龍頭，電子膨脹閥、四通換向閥、電磁閥等產品全球市占率已達第一。公司從傳統 制冷業務起家并抓住行業發展機遇，逐步向新能源車熱管理領域發展，車用熱力膨 脹閥、截止閥、儲液器等產品陸續進入全球零部件 Tier1 和整車廠供應商，如法奧雷、 馬勒、大眾、奔馳、寶馬、沃爾沃、特斯拉、通用、吉利、比亞迪、上汽等，在手訂 單超過百億元。

技術優勢突出，進入特斯拉供應商名單。三花汽零在新能源車熱管理技術全球領先， 2015 年即與特斯拉簽訂合作協議，為其供應油冷器和水冷版。公司目前為特斯拉 Model 3 供應電子膨脹閥、電子油泵、油冷器、水冷器、電池冷卻器等，隨著 Model 3 在全球放量，公司成長性進一步確定。

熱管理行業是新能源車趨勢最為確定的賽道。由于新能源車三電系統對于溫度要求 更高，其熱管理系統更為復雜，單車價值量是傳統燃油車的 3-4 倍，市場前景廣闊。 以單車價值量 8000 元計算，2020 年國內市場空間有望達到 120-150 億元，同時對于零部件供應商是純增量價值。公司布局新能源車熱管理系統早，技術突出，有望充分 享受新能源車市場這一高速成長的紅利。

3）、宏發股份:全球繼電器龍頭，受益新能源車浪潮

繼電器產品全球市占率第一，構筑堅實壁壘。公司是全球繼電器龍頭，2018 年占據 國內繼電器行業 25%市場份額，占據全球 14%市場份額。公司產品包括通用、汽車、 電力(包括新能源車)、工控等七大繼電器品類，基本覆蓋繼電器行業全部下游市場。 繼電器行業資本投入高、研發難度大、對品控的要求苛刻，公司憑借產品質量和規模 優勢，構筑行業強力護城河。

宏發有望充分受益全球電動車這一浪潮。全球電動車行業迎來拐點，產業面臨政策+ 技術雙重共振，根據各大車企 2025 年的新能源車發展規劃，預計全球繼電器產品市 場空間達 80-100 億元左右。公司在國內新能源車市占率約為 40%，是一線動力電池 廠的核心供應商，海外訂單也取得不斷突破，目前已取得大眾、戴姆勒、特斯拉、福 特等客戶訂單。公司目前新能源車收入占比 9.1%，未來新能源車與汽車的市占率提 升將成為公司業績增長的核心。

并購海拉繼電器，繼續擴大汽車繼電器份額。宏發目前為全球前三的汽車繼電器供 應商，市場占有率約為 8%。2020 年 1 月份公司收購海拉汽車電子，在增厚公司業 績、擴大市場占有率的同時，也將在客戶渠道方面幫助宏發完善歐洲市場的布局，使得公司在全球業務拓展方面邁出堅實一步。

2、 新能源車細分行業龍頭充分受益全球市場成長

1）、璞泰來:多點布局，業績快速增長

行業地位突出，多板塊布局。公司自 2012 年成立，通過負極材料領域，打通至具有 協同作用的鋰電設備行業及隔膜領域，其中 2018 年負極材料和鋰電設備貢獻公司 59.8%和 16.7%的營收。目前公司是國內最大的人造石墨負極材料供應商，第三大負 極材料供應商。同時公司收購東莞卓高布局涂覆膜板塊，憑借技術優勢成為寧德時 代涂覆膜主要供應商。

產能充裕，客戶質地優良，業績有望加速增長。公司近三年營業收入保持在 30%以 上增速，產能也持續增長，目前公司負極產能 5 萬噸。客戶方面，公司綁定 LG、三 星、ATL 和寧德時代等國內外一線電池廠商。隨著優質客戶對產品需求的快速增長， 預計公司的擴產速度將超過行業增速，從而再度迎來業績爆發。

成本控制能力強，盈利能力見底回升。公司加速負極材料一體化建設，參股煤系針狀 焦廠商振興炭材，4 萬噸煤系針狀焦產能于 2019 年投產。同時收購山東興豐，進入石墨化加工領域。完成負極材料一體化建設大幅降低公司制造成本，毛利率已見底 回升。公司 2019 年前三季度公司實現營收 35.0 億元，同比增長 52.8%，實現歸母凈 利潤 4.58 億元，同比增長 6.8%。

2）、恩捷股份:全球隔膜龍頭，2019行業地位進一步鞏固

2019 年業績符合預期，Q4 出貨量快速增長。公司發布業績預告，2019年預計實現歸母凈利潤 7.76 億-9.06 億元，同比+49.75%-74.71%，基本符合預期。其中 Q4 單季 度實現歸母凈利潤 1.45-2.74 億元，同比-26.2%-+39.9%，Q4 出貨量同比增長 40%。

海外訂單逐步釋放，增厚公司業績。預計 2020年歐洲新能源車市場將進入高增長，同時特斯拉持續熱銷，作為大眾和特斯拉的核心供應商 LG 有望快速放量。公司2019年與 LG 簽訂 5 年 6.17 億美元的訂單，將顯著受益這一進程。海外隔膜單價高 于國內，有望增厚公司業績和盈利能力。

擬并購蘇州捷力，進一步鞏固市場地位。恩捷與捷力2018年濕法隔膜國內市占率分 別為 36%和 11%。合并后恩捷市占率有望達到 50%左右，與競爭對手進一步拉開差 距。同時恩捷有望借助捷力已有的渠道關系，拓展消費電池市場，實現全面戰略布 局。

3）、天賜材料:強化核心業務板塊，扭轉盈利趨勢

公司在全球市場具備顯著的行業領先優勢。公司在電解液行業布局具有縱深，較早 開始電解液上游一體化，并通過六氟磷酸鋰生產工藝升級降低成本，迅速擴大國內 市場份額。預計公司 2020 年銷量達到 7.5 萬噸以上，同比增長 50%，同時海外客戶 開始放量，行業龍頭地位進一步鞏固。

電解液價格平穩，公司業績有望迎拐點。近年來受電解液行業洗牌導致的價格下降 以及公司投資鋰礦趕上鋰價下跌行情的沖擊，公司業績下滑較大。預計 2020 年受行 業格局穩定以及原材料成本下降影響，電解液價格將保持穩定。同時公司逐步布局 加大對上游產業鏈布局，盈利能力修復可期。

綁定核心優質客戶，海外版圖加速擴張。公司積極開拓并綁定優質客戶，在國內市場，開拓寧德時代作為公司的重要客戶。同時公司分別在韓國、捷克設立全資子公 司，并從 2019 年起開始對海外客戶如 LG、SK 及部分外資車企開始規模化供應或 正式認證審核。

4）、 當升科技:計提減值，正極龍頭迎業績拐點

公司發布 2019年業績預告，2019年公司預計虧損 2.05 億元- 2.1 億元。公司業績虧損主要系公司提升比克應收壞賬的計提比例及中鼎高科商譽減 值所致。

現金充足，產能逐步釋放。公司是國內動力高鎳多元材料龍頭，產品性能優異，獲得國內外客戶的廣泛認可。截至 2019 年底，公司正極材料產能達到 2.4 萬噸/年。2020年隨著公司常州基地 3 萬噸/年 8 系三元(向下兼容)產能的投產，產能將達到 5.4 萬 噸/年，進一步鞏固行業地位。

海外市場不斷突破，打開新增量空間。公司三元材料基本覆蓋全球一線動力電池廠， 2019 年國際銷量實現大幅增長，產品外銷占比近 40%。同時公司動力型 NCM 產品 在多家海外電池客戶形成穩定供貨，成功進入奔馳、現代、日產等國際高端品牌新能 源汽車供應體系，海外銷量占比實現大幅增長。