A股市場之中，始于90年代的陳年老殼并不少見。憑借二級市場的高流動性和融資的便利性，他們之中有的裝入資產成功復活，有的更名轉手完成賣殼，也有的因各種原因消失在了市場之中。
但有一家早在1996年即掛牌交易的湘股，卻是其中一個頗為特殊的存在。
主業連虧十六年，控制權六度易手，數任大股東負面不斷，說的就是位于岳陽的恒立實業。
奇怪的是，在長達24年漫長的上市歷程中，恒立實業從未剝離過虧損主業、從未裝入過其他資產、也從未立項過創新研發。
在經歷過一次暫停上市和兩次披星戴帽之后，藉由各種營業外收入護體，恒立實業始終屹立于A股不倒。
尤其2019年，憑借幾年前未雨綢繆埋下的先手，恒立實業預計業績“同向上升”，凈利潤將在1000萬-1300萬之間，較2018年大增217.2%-312.35%。
湘股策（xiangguce）吐血翻完公司歷年公告后，發現這次可疑的業績預增可能并不是股東們想要的。
恒立實業真正要回答的，是關于未來的疑問。這家上市24年的老湘股，控制權到底花落誰家？主營業務是否水落石出？
一塊地皮保兩年不虧
恒立實業2019年業績增長的主因，不出意外來自非經常性損益。
業績預告稱，公司將計提土地增值稅及拆遷費余額約2053.9萬元，計入2019年度損益，屬于非經營性損益。
值得注意的是，預計的凈利潤比確認的營業外收入少了700-1000余萬元。由此看來，恒立實業的扣非凈利很可能依然為負。
這筆提振業績的“后續處理”可追溯至2014年。這一年，恒立實業全資成立了一家地產子公司恒通實業，并將自己手中的一塊地皮劃入了這家子公司。
劃轉時，這塊位于岳陽青年中路面積超9萬平米的地皮，賬面原值僅6500萬元，扣除歷年攤銷金額后賬面價值約為5563.69萬元。
2016年，已經連虧兩年披星戴帽的*ST恒立果斷出售了恒通實業80%股權，并將剩余的20%股權按照售價進行了重估。
據當年相關公告顯示，這家房地產子公司設立兩年未創收，全部資產也幾乎只有這塊來自母公司的地皮。
資產評估時，恒通實業股權增值金額為2034萬，增值率僅7.52%。但對應其持有的這塊地皮，賬面凈值卻得以重估至2.57億元。
圖片來源：恒立實業公告
此次出售在2016年合計為*ST恒立帶來了1個億的投資收益，恒立實業由此實現扭虧摘帽。
然而，恒通實業單論地皮就較原值增值了2億，為何投資收益僅確認了1個億呢？
原因是，恒通實業的地皮將與該子公司隨出售一同出表；因此在確認投資收益的同時，上市公司亦對相應的土地增值稅和拆遷費用進行了預估和計提。
最后發現，實際支付的稅金和拆遷費比預估值要少了2053.9萬元。這筆在2016年多提的部分，在2019年進行了回轉，成為了恒立實業業績同向上升的主因。
也就是說，恒立實業通過子公司同一塊地皮的會計處理，成功實現了2016年和2019年由虧轉盈，手法不可謂不高超。
一年賺一年虧，成為恒立實業的慣有節奏。
2017年，恒立實業不出意外地由盈轉虧。2018年，公司如期扭虧，靠的是清算了子公司上海恒安空調，該公司恰好在上海擁有10套房。
照道理，2019年恒立實業仍有虧損的本錢，畢竟沒有ST可擔憂。結果一不小心盈利了，倒是給2020年留足了騰挪的空間。
主業連虧十六年
直到2018年上海恒安解散前，汽車空調一直是恒立實業當仁不讓的主營業務。
為什么解散？管理層所列第一條原因即“連續多年經營虧損，業績逐年下滑”。
至于虧損的原因，公告表述為：產品缺乏市場競爭力、企業銷售產品較為單一、銷售渠道較少。
正是“遵循”上述原則，恒立實業主業連虧16年。
2001年，中國正式加入世貿組織。恒立實業扣非凈利潤為正的最后一年，則是2002年。
當年，還未更名的岳陽恒立營收約1.98億元，凈利潤159萬，扣非凈利潤513萬。
年報樂觀預計，2003年全國汽車市場需求高達400多萬輛，汽車空調的年需求額將達200億元。
不過，這種樂觀很快被殘酷的競爭所打破。
2004年年報，岳陽恒立巨虧1.49億，扣非凈利潤虧9480萬。同時，因“會計差錯”，對2003年財報進行了“追溯調整”，調整后2003年虧損1516萬，其中扣非凈利潤虧1262萬。
年報一出，岳陽恒立連虧兩年，直接披星戴帽，打了投資者一個措手不及。
2004年年報中，彌漫著一股絕望的氛圍，“公司在市場競爭中嚴重受挫，市場份額逐步萎縮，公司的發展面臨背水一戰的極為艱難的局面。”
之后的十余年中，恒立實業一直在“背水一戰”，且從來沒有過利落的勝利。
在2017年的年報中，恒立實業曾對其連虧期間位處的行業形勢變化作出了一大段總結，把行業變化劃分為三個階段：
一是2003年至2010年，汽車空調行業步入集中化階段，缺乏競爭優勢的岳陽恒立，成為了被擠出的對象。
二是2010年后，行業進入“市場供應基本與市場需求保持同等幅度的增長”的平穩期，但岳陽恒立的業績并未與當時火爆的汽車行業“保持同等幅度的增長”。
三是2016年后，新能源給汽車空調行業帶來了新方向，熱泵空調、CO2新冷媒等技術帶來行業變革。然而，恒立實業對于行業的新機遇幾乎沒有動作。
財報顯示，2017年恒立實業研發費用僅為75.35萬元。2018年，研發費用進一步削減至40.16萬元。
同業公司中，松芝股份2017年的研發費用為2億，2018年上升至2.37億，是恒立實業的數百倍。
說到松芝股份，可謂“人比人，氣死人”。單一主營汽車空調的松芝股份2002年才成立，2010年上市，在恒立實業面前，無疑是“后生晚輩”。
在恒立實業連年主業虧損、業務不斷收縮之時，松芝股份連年盈利、連年增長，至今已連續盈利12年。
同一個行業、擁有更深的底蘊和積累，恒立實業為何會遠遜于松芝股份？
問題出在管理上。
自2000年華誠投資讓出接手自岳陽國資委的控股權之后，恒立實業的控股股東數度變更，但接手之人，無一來自汽車空調產業鏈，全是妥妥的資本玩家。
率先入主恒立實業的是資本大佬劉虹與成功集團，接下來是臨危接盤的地產老板林榜昭和中萃房產，再之后是煤老板朱鎮輝的傲盛霞，最后是李日晶和新安江。
上述各路資本玩家輪番上陣，二十余年下來，恒立實業竟然沒有哪怕一起像樣的資本運作落地。
無處安放的資本運作
早在2000年，成功集團便進入恒立實業，但多年來無所作為。
恒立實業身為前國企留下的股權分置問題，是成功集團求變的現實障礙。畢竟，直到2004年，股權分置改革才正式開啟。
不過，熱衷于資本運作的成功集團自然有它活下去的套路。
2003年，成功集團的資金占用就已露出了小尾巴。當年，成功集團及關聯方對恒立實業的占款為520萬元。2004年，資金占用膨脹至1.09億元。
這直接導致，深圳南方民和會計師事務所將此事列為了審計報告的強調事項。
管理層在2004年年報中，用多個嚴厲措辭提及資金占用，“大股東占用資金情況嚴重，流動資金極度緊張，人才流失嚴重。”
到2006年，*ST恒立終因連虧三年被暫停上市。
關鍵時刻的接盤俠是中萃房產。
在代償了成功集團占用資金中的3000萬后，中萃房產于2007年1月通過司法劃轉方式，取得岳陽恒立的實際控制權。
中萃房產入主，意在將其房地產業務裝入上市主體。
2007年3月披露的股改說明書顯示，中萃房產打算把旗下的廣州碧花園15.2%的股權，以170.88%的增值率作價1.2億贈與上市公司，以此完成股改。隨后，再通過非公開發行繼續向恒立實業注入碧花園68.6%股權。
最終，這一精心設計的股改方案告吹。隨著股東之間矛盾的激化，S*ST恒立的股改歷程變得漫長而艱難。
這一拖就是六年。2013年1月14日，S*ST恒立才得以完成股改。
然而，中萃房產早在2011年8月就簽下了股權轉讓協議，煤老板朱鎮輝控制的傲盛霞成為岳陽恒立的新主人。
肯掏出真金白銀的傲盛霞，總算讓各方達成一致，結束了岳陽恒立因股權分置而不能進行資本運作的尷尬時期，也使得岳陽恒立在2013年2月順利恢復上市。
相比中萃房產28.99%的持股比例，新控股股東傲盛霞股改后的持股比例下降至20.46%。
那么問題來了，位居第二大股東的華陽控股持股比例為17.99%，第三大股東長城資產則持股7.30%。
這意味著，假若第二和第三大股東達成戰略聯盟，控股股東傲盛霞將失去話語權。
傲盛霞家沒有余糧
更大的隱患是，傲盛霞家里似乎并沒有多少“余糧”。
股改之前，朱鎮輝旗下的林東煤業就已被司法凍結。這筆資產原本打算注入岳陽恒立，卻因此長期處于連預案都拿不出來的狀態。
到了2014年3月，傲盛霞持有的恒立實業股權，更遭到了羅湖區法院的強制執行，1600萬股被公開拍賣。
不甘放手的朱老板，通過自己控制的深圳金清華股權投資基金，買下了這部分股權，以一致行動人關系保住了實控人地位。
好景不長。2015年10月，金清華持有的1600萬股股權又遭到了法院凍結，案由是“民間借貸糾紛”。
實控人傲盛霞資金鏈緊張，二股東華陽控股自然按捺不住。
2015年4月14日，恒立實業停牌，公告稱“傲盛霞與華陽控股分別正在洽談與公司相關的重大事項。”
當年9月16日，華陽控股搶先出牌，拋出了對教育公司京翰英才的增發并購案。
董事會上，這一高估值的增發預案同意5票、反對3票、棄權1票，以兩票優勢通過了審議。9-10月之間，恒立實業集中對此預案進行了一大波披露，之后再無音訊，仿佛一切都沒有發生過。
直到一年后的2016年11月28日，恒立實業披露了一則“終止協議”，我們才知道，增發預案早已涼透了。
二股東華陽控股增發并購無疾而終，控股股東傲盛霞則加速抽身離場。
2015年11月26日，恒立實業公告，李日晶與新安江投資以代償傲盛霞3.8億外債為代價，取得了傲盛霞100%的股權以及金清華持有恒立實業的1600萬股的投票權。
自此，恒立實業進入了新安江時代。
謎一般的新業務
2014年與2015年，傲盛霞自顧不暇，恒立實業連虧兩年。
2015年年底，新安江入主，首先要面對的就是扭虧保殼難題。解決之道，正是前文所述的出售子公司恒通實業。
面臨退市、急需扭虧之時，尚留后手以確保下次扭虧，恒立實業這位新東家李日晶，端的是一位深謀遠慮的男人。
他的玩法，也與恒立實業前幾任實控人乃至市場中大多數的資本玩家都不一樣。
在2017年年中完成了恒通實業剩余20%股權的出售之后，新安江并未嘗試任何資本注入動作，相反試圖領導公司跨行業開展新業務。
2017年9月，恒立實業全資子公司恒立投資成立，業務拓展到金融領域。
恒立投資成立當年，即憑借自有資金開展國債逆回購業務，交易頻繁但利潤微薄。2018年年報，恒立實業還因逆回購累計發生金額高達33.28億，遭深交所問詢。
此外，2017年9月，恒立實業還通過子公司恒立汽車，開展了一筆標的為4萬噸電煤的大額貿易。
按照公告表述，“（電煤貿易）預計給公司帶來2400萬含稅銷售收入，預計產生營業利潤約20萬元，預計需要投入流動資金約1000萬元。”
2400萬的銷售額要投入1000萬的流動資金，顯然恒立實業在交易中是處于資金被短期擠占的一方。
關鍵，區區20萬的微薄盈利，與所承擔的風險明顯不成正比。
不過，新安江執掌之下的恒立實業，似乎并沒有興趣考慮這些問題。
2018年1月，恒立實業干脆成立了一家專做貿易的子公司天津恒勝。年報顯示，2018年恒立實業貿易收入達1.46億元，占比74.51%。
貿易取代汽車空調，成為公司新的主營業務。
諷刺的是，2018年恒立實業貿易業務營業利潤僅370萬，營收占比僅18.66%的汽車零配件業務，則創造了726萬營業利潤。
利潤微薄也就罷了，在資產負債表上，恒立實業為貿易業務付出了巨大的代價。
2018年，恒立實業應收票據由期初的630萬增至2492萬，尤其是依賴對方信譽的“商業承兌票據”膨脹十分嚴重。
圖片來源：恒立實業2018年年報
恒立實業極力推進的貿易業務，遭遇下游占款的情況明顯。
根據深交所針對恒立實業2018年年報的問詢函披露，公司與天津榮沛貿易發生銷售812萬元，卻產生了706.92萬元應收賬款。
來自上游的占款更為嚴重。
2018年末，恒立實業預付賬款余額高達6917萬，較年初的309萬上升了21.35倍。這一異常被北京永拓會計師事務所列為了關鍵審計事項，之后更被深交所問詢。
隨著時間推移，恒立實業的貿易業務連微薄的利潤也保不住。
2019年半年報披露，承載貿易業務的恒立投資和恒勝貿易雙雙由盈轉虧，虧損額分別為117萬、37萬。
投入巨額現金，換來虧損結局，打臉來得太快。
控制權懸念
令人意想不到的是，虧錢的貿易業務卻令恒立實業在二級市場上“妖”了一把。
2018年底，由于市場對新能源汽車概念投資熱情高漲，從事極少量鈷金屬貿易的恒立實業被游資發掘，開展了一波令人窒息的快速拉升。
2018年10月19日至11月20日短短20個交易日，恒立實業從最低的2.42元拉升至最高10.53元，漲幅高達335%。
意外暴漲令第三大股東長城資產萌生退意。
今年1月21日最新的減持屆滿公告顯示，長城資產減持后持股比例已低至4.99%，日后的減持行為無需提前披露。
按常理，一旦長城資產抽身而去，第二大股東華陽控股將不再具有威脅，新安江可以穩坐釣魚臺。
現實的情況是，新安江一點也高興不起來，因為還有一個更大的麻煩等著它。
新安江從傲盛霞手中購買的股權，權屬并不清晰，恒立實業的前前任中萃房產并未完全放手。
2019年11月20日，最高法民事判決書要求傲盛霞將持有的5213萬股恒立實業，返還至中萃房產。
官司上的不順利，正好可以部分解釋恒立實業去年7月那次神奇的控制權轉移。
李日晶是新安江的實控人，馬偉進是他的副手、新安江的“二當家”。
7月19日，李日晶出于兄弟感情，將之前耗費3.8億元巨資收購的傲盛霞股權與恒立實業的實際控制權以50萬元的友情價轉讓給馬偉進。
這筆“基情滿滿”的交易自然引來廣泛關注及監管問詢。實際上，恒立實業并非50萬易主那么簡單，新實控人馬偉進還需幕后承債3.4億元。
即使如此，恒立實業的最終歸屬仍不確定。結合最高院上述判決書判斷，假若中萃房產勝訴，將再次進入恒立實業股東列表，成為第二大股東。
馬偉進只能憑借傲盛霞的剩余股權和金清華的表決權，位列其后。
屆時，公司將進入華陽控股實際控制、甚至無實際控制人的時代。
業務構成大幅改變，資產負債表出現惡化，控制權變化撲朔迷離。這就是時至2020年，恒立實業的現實窘境。
這家老湘股恐怕很難再安安靜靜延續著十幾年的主業虧損，變化在所難免。