5月28日，四只個股同時遭深交所外資持股預警，創歷史新高。
根據滬深交易所規定，所有境外投資者對單一上市公司A股持股比例總和，不得超過該上市公司股份總數30%；26%被視為警戒線，28%則將暫停外資購買。
截圖來源：深交所
事實上進入4月之后，北上資金一改今年3月的逃離態勢，開始瘋狂買入A股。
Wind數據顯示，截至5月29日，4月初至今，北上資金凈買入A股已超過830億元。
而本周，北上資金已連續五個交易日凈流入，且連續十周凈買入。
北上資金今年以來凈買入情況（月度，億元）
20200102-20200529
數據來源：Wind
北上資金常被看作“聰明的錢”，似乎經常都能“逃頂”或“抄底”。其操作軌跡也被很多人研究，甚至奉為“明燈”。
截圖來源網絡，僅作列舉用，不作任何投資參考或建議
印象歸印象，數據更客觀。
近日，中信證券對北上資金進行了深入分析。其中的數據或可看出北上資金不為人知、或被誤讀的一面。
中信證券將北上資金按照托管機構不同，主要分為三類：配置型資金、交易型資金和中資銀行托管。
配置型外資：指托管于外資銀行的資金，具備“長期持有”和“價值投資”的行為特征，金額占比最大。
交易型外資：指托管于外資券商的資金，成交活躍，金額占比次之。
中資銀行托管：大概率來自于一些內資/港資托管機構。
北上資金買賣活躍度遠超公募基金
不少投資者認為，北上資金看重價值投資、長線投資。其實在北上資金中，存在交易非常活躍的投資者。
特別是自2018年開始，通過陸股通形式流入A股的外資，在投資者構成上發生明顯變化。
2017年，北上外資持有A股的市值占總自由流通市值的比重為2.4%，平均每日貢獻全部A股成交額的2.1%。
2018年，北上外資每日買賣貢獻的成交額占比，開始超過持有自由流通市值的占比，兩者占比變為4.0%、5.8%。
2019年以來，占比差距進一步拉大。
到今年一季度末，北上資金持有A股的自由流通市值占比為5.5%，但是平均每天貢獻了全市場9.4%的成交額。
作為對比，中信證券統計了2019年國內全部普通股票型公募基金（主動型，共335只）的換手成交情況。
2019年末，納入統計的股基約占全部A股自由流通市值的1%，全年貢獻成交金額約占0.5%。
市場通常認為，國內股票型基金擁有較高的換手和活躍的交易，但實際上，其買賣交易的活躍度遠不及北上資金。
由此可見，通過陸股通流入A股的外資，絕不僅包含買入并持有的長期投資者，還存在非常活躍的短線投資者。
外資“精準抄底”或是錯覺
北上資金最為人稱道的，是其逃頂或者抄底能力。不過統計數據顯示，這可能是錯覺。
一、“外資左側買入”結論存疑
1、配置型外資基本在“買”，擇時不多見
中信證券估算，2018年10月8日至2020年5月15日，配置型外資累計托管市值增加6499億元，投入資本量增加4512億元。整個區間內，滬深300累計漲幅為13.8%。
整體上，配置型外資呈現緩慢流入的特征，即使在市場小的波動時，仍然維持流入。而幾次較大的流入（加倉），都處于MSCI指數納入比例提高前后。
在一個整體上漲的市場環境下，由于配置型外資整體呈現 “持續買買買”趨勢，所以，投資者很容易得到“外資通常左側抄底，并且每次外資抄底后，市場都會上漲”的結論。
但事實上，如果觀察配置型外資在40個交易日內的累計凈流入量，以及滬深300指數在40個交易日內的收益率，可以發現二者基本呈現同步的特征，并沒有明顯的抄底特征。
2、交易型外資凈流入趨勢與滬深300趨同
2018年10月8日至2020年5月15日，交易型外資累計的凈流入量為-113億元，累計增加的凈資本實際上為負值。期間滬深300漲13.8%。
換言之，從2018年9月26日至今，交易型外資不僅沒有增加對A股的投入，反而有小幅的凈流出。
交易型外資的凈流入趨勢也基本與滬深300同步，沒有發行明顯的抄底行為。
3、很難得到“外資左側買入”的結論
2018年9月至今，交易型外資在整個北向資金當中，持倉占比平均為 25.1%，但是平均貢獻的凈成交占比達到 54.0%（由于無法獲得實際的買賣成交數據，僅考慮凈買賣的絕對額）。
也就是說，2020 年3月以來，交易型外資的平均持倉占比只有不到1/5，但卻貢獻了北上資金近1/2的買賣凈成交額。
反觀配置型外資，在整個北向資金當中，持倉占比平均為68.3%，但是平均貢獻的凈成交占比僅為19.1%。
因此，占外資成交大頭的交易型資金整體上和指數走勢同步，而配置型外資呈現穩定持續的買入持有特征，并不存在明顯的擇時行為，很難得到外資具有左側布局買入的結論。
二、外資兩次賣在階段頂部
再來看看賣出情況。
在統計區間里，配置型外資僅有的兩次持續流出。
第一次發生在 2019 年3月到5月，是在2019年一季度末市場過熱以后。
第二次發生在2020年3 月，即疫情在全球蔓延期間（2月疫情在中國爆發期間，外資并未出現大規模流出）。
可以看到，在兩次配置型外資持續流出后，大盤形成了階段頂部。
上證指數走勢（2019.1.2-2020-5.29）
數據來源：Wind
外資收益率并沒有很“傳奇”
中信證券估算了總的北上外資、配置型外資、交易型外資和中資銀行托管在2018年10月至2020年5月以及2019年的收益率。
中信證券估算了總的北上外資、配置型外資、交易型外資和中資銀行托管在2018年10月至2020年5月以及2019年的收益率。
2018年10月至2020年5月，總的北上資金累計收益率低于創業板指和普通股票型基金指數，但遠高于MSCI China A指數和滬深300指數。
2019 年全年，交易型外資的估算收益率達到55.0%，超過創業板指（44.1%）和普通股票型基金指數（47.6%）。
從行業配置來看，對消費的超配和對金融、周期的低配幾乎是北上資金最重要的超額收益來源；而對TMT的低配一定程度上又拉低了超額收益率。
選股能力是北上資金超額收益的主要來源。
中信證券在測試發現，在統計區間離，用“北上資金凈流入絕對值”選股的年化收益為25.6%，大大超過同期滬深300；用個股“北上資金流入占交易量”來選股，也就是衡量北上資金對個股的相對影響，則效果一般，不過也取得年化5.6%的超額收益。
（方式：每30個交易日進行一次調倉，以過去30個交易日的“北上資金凈流入”、“北上資金凈流入占交易量的比例”兩種策略，排序前30的股票作為組合，交易費率為0.5%）
外資不會加劇市場和個股波動
中信證券從北上資金的凈成交占比、凈資金流動兩個維度，檢驗了外資對市場和個股波動的影響。
結論是：外資并不會加劇市場和個股波動，反而會平抑波動。
交易型外資成交占比提升幅度最大的前10%的個股，在2020年一季度的平均日波動率相比2018年四季度的平均日波動率，僅上升0.08個百分點。而在 在2020年一季度，所有股票的平均日波動率水平比2018年四季度上升了0.53 個百分點。
從這個角度來看，外資更加活躍的參與實際上有助于降低個股的波動，而非提升個股波動率。
今天分享的部分數據可能和我們平常的認知有差距，畢竟是統計數據，可能存在偏差、或者模型局限性。
不過，多從不同角度看問題，有助于加深我們對北上資金的認識，對投資或許更有幫助。
主要參考資料：
中信證券《北上外資交易行為深度解析——A股市場策略專題》20200525
中信證券《如何根據北上資金定量擇時與因子選股？——A股市場投資者行為專題》20200526