作者：南衡
來源：首條財經——首財研究院
財務造假、內部交易大鱷康美藥業，再次刷屏。
7月9日晚間，ST康美公告稱，馬興田因涉嫌違規披露、不披露重要信息罪被公安機關采取強制措施。
消息一出，輿論沸騰。數萬受損股民，終達夙愿。
震懾作用，彰顯了監管整治決心。維護投資者特別是中小投資者合法權益；促進市場健康發展，不是一句空話。
同時，也給一些逆勢作亂者，敲響警鐘。
日前，備受關注的華菱星馬內幕交易結案，被罰1.6億元、5年證券市場禁入的金方放、陳先因違法行為較輕微，不予行政處罰。
顯然，兩者是幸運兒，沒有如馬興田般自由受限，被罰金額更與下面主角相差甚遠。
汪氏父女重罰冷思
2020年6月24日，證監會對汪耀元、汪琤琤內幕交易健康元股票案作出行政處罰，沒收非法所得9.06億元，并予以3倍罰款，累計罰沒36億余元。
這一罰金體量，刷新了鮮言2017年34.7億元的罰沒紀錄。一時間熱議沖頂。
罰金有多高，事件就有多惡劣。
2014年底，健康元實控人、董事長朱保國，計劃減持鴻信行有限公司(下稱“鴻信行”)持有的健康元股份。
2015年2月，眾安在線董事長歐亞平表示愿意幫其減持。
同時，朱保國還邀請馬化騰，希望騰訊入股健康元。
內幕交易的最終促成，源于2015年3月24日眾安保險融資成功的一場酒會，各位“主角”聚在一起。
朱保國、歐亞平、馬化騰、汪耀元悉數出席，推進股票轉讓進展；由此，汪氏父女獲得準確買賣健康元的時間。
2015年4月4日，健康元發布《關于本公司第二大股東擬轉讓本公司股份等事宜意向的公告》，轉讓完成后，歐亞平、馬化騰通過鴻信行間接持有健康元7439.184萬股股份，占健康元總股本的4.81%。
大佬入股，引起強反應，疊加牛市行情，健康元股價連續漲停。近水樓臺的汪氏父女，可謂豪賺。
據證監會調查卷宗，內幕信息敏感期內，汪耀元先后與歐亞平通話五次，具體日期為2015年3月14日、15日、17日、21日和25日。
而汪耀元之所以能和歐亞平頻繁通話，是因汪耀元曾是眾安保險股東。
2015年3月16日開始，汪氏父女通過12個自然人賬戶和9個機構賬戶。調動約10億資金買入健康元。經計算，內幕信息敏感期內，涉案賬戶盈利9.06億元。
證監會表示，本案屬于典型的聯絡、接觸型內幕交易行政違法案件，損害證券市場“三公”原則，侵害了廣大投資者對上市公司信息的知情權和公平交易權，依法應予懲處。
業內人士指出，盡管證監會沒作出“沒一罰五”的頂格處罰，但36億元的巨量罰金極具震懾力，足以給當事人以沉重打擊。不過，監管是否能做到全面執法、違法必究；是否應給予個人投資者、機構投資者、上市公司同樣懲罰力度，也值思考。
據悉，朱保國減持健康元股份的交易中，鴻信行還有1.8億股分別轉讓給了石亞君、高江和唐越三名自然人股東。
相比汪氏父女的重罰，此三人卻安然無恙，且本案涉及的朱保國、歐亞平、馬化騰也未有涉及。
目前對于違法違規行為的“天價罰單”，多是開給投資者的，而對上市公司的處罰，60萬元即是頂格。這種“重罰投資者，包容上市公司”的怪象，也是輿論焦點。
一定意義上說，這也是上市公司亂象不斷的根源所在。牛散們“炒股”如履薄冰，而上市公司造假作妖卻肆無忌憚。這種縱容與價值投資導向不符，易產生劣幣效應。
王者異色
那么，就來看看健康元。
7月12日晚間，健康元公告，擬非公開發行股票，募金總額預計不超21.73億元，發行價 12.83 元/股，擬引入高瓴資本作為戰略投資者。
7月13日，健康元直接漲停，收于18.37元/股。截至收盤，仍有15萬手封單。換言之，高瓴資本已提前鎖定43％收益。
短短一月，連出大新聞，自然讓沉寂多時的健康元再上風口。為何這般受關注、后續走勢又怎樣呢？
公開資料顯示，健康元前身深圳太太保健食品有限公司，創建于1992年，2001年上交所上市，2002年控股麗珠醫藥集團，2003年更名為健康元藥業集團股份有限公司。產品范圍涉及化學制劑、化學原料藥及中間體、診斷試劑、中藥制劑、保健品等多領域。
1993年，“太太口服液”上市。憑借此產品，健康元在保健品市場一度占據C位。
然近幾年，保健龍頭的成績單不乏異色。
2015年至2019年，健康元分別實現營收86.42億元、97.22億元、107.79億元、112.04億元和119.80億元，同比增長16.50%、12.49%、10.88%、3.94%和6.93%；歸母凈利潤分別為4.12億元、4.51億元、21.33億元（非經常損益16.33億元）、6.99億元和8.94億元，同比增長16.44%、9.44%、372.52%、-67.21%和27.87%。
同期，該公司加權凈資產收益率分別為9.21%、9.31%、33.73%、8.84%和8.98%。
可以看出，其營收增速整體呈下滑態勢，凈利增速并不穩定，5年中有4年凈資產收益率在10%以下。
進入2020年，健康元更顯頹勢。
2020年一季度，營收31.87億元，同比下滑4.63%；實現歸母凈利潤2.80億元，同比下滑8.39%。
來看產品業務表現。
原料藥及中間體板塊，2019年，健康元（不含麗珠集團、麗珠單抗）該板塊實現銷售收入15.05億元，同比下降約4%。主要產品7-ACA（含D-7ACA）（頭孢菌素抗生素中間體）銷售收入10.12億元，同比下降約7%。由于銷量下滑，7-ACA（含D-7ACA）庫存同比增長257.07%。
健康元表示，2019年下半年，由于市場供應量持續增加，7-ACA價格明顯回落，導致全年銷售收入較上年略有下降。受多地醫保局關于定點藥店禁售保健食品等相關規定影響，該公司保健品可售終端減少，銷量出現一定下滑。
中藥制劑方面，2019年，健康元中藥制劑實現營收13.09億元，同比分別下降15.44%，毛利率減少1.13%。
重點看保健品，2017年，營收2.12億元，較上年同期下降2.24%；毛利率58.69%，比上年減少8.40%；營業成本8771.56萬元，比上年增加22.49%。其中，太太美容口服液銷量612.55（萬支/萬盒/萬瓶），營收僅1880.52萬元，營業毛利1326.39萬元。
2018年權健事件爆發，行業洗牌讓健康元也未幸免。營收2.05億元，同比下降3.57%；2019年，營收1.53億元，同比減少25.05%，僅占總收入的1.3%，毛利率下滑0.18%。
可以看出，保健品業績不斷下降，整體營收占比持續降低。
當然，業績不利也不能讓行業環境全背鍋，比如“太太牌”產品的質量問題。
2018年，健康元旗下“太太藥業”被爆出委托山東東阿縣當地廠家加工劣質阿膠糕，原料是牛皮下腳料甚至騾馬皮，使其口碑大滑，進而業績萎縮。
食安，是紅線問題。摩擦這條底線，與健康元龍頭形象不符，也為保健業帶了壞頭。
業內人士表示，長期以來，保健品市場缺乏規范的行業標準，且常涉及“傳銷”、“非法添加”、“制售假”等情況。問題堆積之下，產生了權健等問題企業和產品，消費信心急需修復。
圍城之時，行業龍頭自然擔當破壁旗手。從此看，健康元任重道遠。
吸入制劑的確定與不確定性
面對沖擊，健康元開始轉移業務重心。比如聚焦呼吸吸入制劑領域。
數據顯示，呼吸系統疾病是我國第三大慢病死因。呼吸吸入劑，市場關注度頗高。
《健康中國行動》(2019-2030)數據顯示，我國40歲及以上人群COPD患病率13.6%，總患病量近1億。20歲及以上人群哮喘患病率為4.2%，成人患者總數4570萬。其中，71.2%的患者從未被醫生診斷，只有5.6%接受了基本的糖皮質激素治療，平喘類藥物滲透率提升空間巨大。
而吸入制劑療效更好，副作用更小。機構預測數據顯示，2020年，我國吸入制劑市場規模可達200億元。
從此看，2012年就在此布局的健康元，不乏戰略眼光。
2019年，為緩解壓力、提高盈利能力，健康元進一步加大投資。
2月，健康元公告，公司將嚴格區分珠海大健康產業基地和海濱制藥坪山醫藥產業化基地。將珠海基地中的四個呼吸系統用藥，轉移至海濱基地項目，使珠海基地專注保健品和食品生產，海濱基地專注于化學制劑生產。預計珠海項目達產后收入約11.93億元，凈利約2.7億元；海濱項目達產后收入約25.7億元，凈利潤約7.7億元。
理想豐滿、現實骨感。
市場不乏質疑之聲。
有輿論指出：上述項目建設期間，公司在賬面資金充裕前提下，多次發布募資公告。且從募投項目涉及的產品進度看，不少仍處在研階段，獲批生產需等1到3年，甚至更長。
而達產和銷售也是一個不斷放量和博弈過程，最終市場化效果不乏不確定性。
數據顯示，2018年年末，健康元基金持股數10048.72萬股，而到2019年6月末，健康元基金持股數合計39.62萬股，比2018年年末驟降99%。
擔憂情緒，是有邏輯基礎的。
前景廣闊是真，但競爭也很激烈。
放眼市場，受制于吸入制劑研發壁壘較高，我國絕大部分市場份額長期被外資藥企占據。
如阿斯利康、葛蘭素史克、勃林格殷格翰、默沙東等。其中，前三公司占全球市場的80%以上。
國內競品也不少，正大天晴早已布局吸入制劑，且贏得一定市場。中國生物制藥、成都倍特、恒瑞醫藥等也在加緊布局。
值得注意的是，該行業技術、資金、經驗密集。想占領一席之地，需硬核實力支撐。
好消息是，與同業薄弱研發投入不同，健康元舍得花錢。2018年與2019年，研發費用達到7.08億元、9.06億元，研發投入占到營業收入的7.62%、8.9%。
不過，產品研發的長周期、高投入、強不可控性，也讓其背負重壓：一旦新產品線發展不利，業務轉型不順，健康元將面臨更大資金壓力。
看看高企的銷售費，上述擔憂也不乏邏輯。
2015年至2019年，健康元銷售費用分別達到31.39億元、37.38億元、39.64億元、39.79億元、39.62億元，營收中占比三成左右。
對藥企來說，銷售費過高意味著產品競爭力不占優，毛利提升困難，生產成本難降低，最終或“羊毛出在羊身上”——導致產品低質高價。
企業價值遐想
種種麻煩事，考驗著管理層智慧。
少不了一個中心人物——朱保國。
作為健康元掌門人，朱保國是一位有江湖地位、有口碑的資本大佬。
《2019年胡潤百富榜》上，朱保國家族財富450億元，比2018年增長60億元，位列榜單第57位。身價可與千億市值智飛生物的蔣仁生，醫藥巨頭揚子江藥業的徐鏡人比肩。
地位支撐，主要來自兩家醫藥類A股上市公司，一家是收購來的麗珠集團，另一家就是健康元。
手握兩家上市企業，強勁實力離不開朱保國對醫藥業的趨勢判斷，和一系列資本運作。
2014年8月間，健康元以有限合伙人身份3億元認購上海云鋒新創股權投資中心股權，朱保國借此進入云鋒基金的企業家圈子。
公開信息顯示，云鋒基金是由阿里巴巴董事局主席和聚眾傳媒創始人虞鋒共同創辦的股權投資基金。發起人名單上，還包括巨人網絡史玉柱、新希望劉永好、銀泰投資沈國軍、邁瑞醫療徐航等幾十位大佬。
值得主要的是，朱保國也在投資一些金融等資產，比如健康元第一大股東深圳百業源投資有限公司（朱保國占股90%），還是國內TOP級券商中國銀河（601881.SH）的大股東之一。
此次的高瓴戰投，也體現出朱保國的雄厚運作實力。
公開信息顯示，今年以來高瓴資本聚焦生物醫藥，在二級市場動作頻頻。甘李藥業、泰格醫藥、華蘭生物等明星股頻現其身影。數據顯示，迄今高瓴在生物醫藥、醫療器械、醫療服等領域累計投資160多家企業，總投資金額超1200億元人民幣，總市值超2.5萬億元。
能被這樣的投資大佬相中，可喜可賀，也給困境中的健康元帶來提振效應。
只是，不是所有問題都能用資本解決。甚至其也有兩面性。比如上述36億罰單。
醫藥業屬于典型的慢發展、抗周期產業，最吃內力、專業性、沉淀心。簡言之，根本價值邏輯還在于實力打底的內生動力。從上述種種問題看，資本長舞間，健康元還需有更多本業沉淀、深耕。
各中取舍，首條財經將持續關注。
本文為首條財經原創