威海廣泰：國內機場地面設備龍頭軍品滲透力持續加強穩定增長可期

成立日期：2002年；所在地：山東威海

一、主營業務與行業分析

主營業務

生產、銷售各類機場地面設備

業務占比

按行業劃分：航空48.21%、消防45.41%（軍工歸到消防）、其他6.38%；

按客戶劃分：機場22.6%、航空公司4.63%、出口2.27%、軍隊23.07%、消防救援30.45%、建筑承包商4.54%、其他12.43%；

產品及用途

1、空港設備業務

空港設備業務主要產品有機場用集裝貨物裝載機、飛機牽引車、旅客擺渡車、飛機罐式加油車、飛機除冰車、機場除雪車、400Hz飛機用電源等29個系列292種型號，部分主導產品國內市場占有率達40%以上，是全球空港地面設備品種最全的供應商。

2、消防業務

機場主力消防車及快調車、快速反應車、無人機應急救援車、帶舉高功能的城市主戰車等；

3、軍工業務

（1）無人機業務

包括軍用無人機和固定翼無人機、多旋翼無人機等工業級無人機產品，已持續取得批量訂單；

（2）軍用機場設備及軍用特種車輛業務

為全系列軍用機場設備、特種裝備，產品涉及24個系列69種型號。

主要客戶

前五名客戶銷售占比27.33%

行業地位

國內機場設備龍頭

競爭對手

深華消防、青鳥消防等

行業核心要素

1、產品性能參數與制造能力；

2、與機場、消防機構、部隊的市場關系維護能力；

行業發展趨勢

1、機場客戶需求與宏觀經濟密切掛鉤；

2、消防設備行業集中度提升；

其他重要事項

1、公司2019年全年累計簽訂軍品合同或中標采購項目金額為12.93億元；2020年累計簽署軍品裝備合同金額為10.07億元（截止至2020年10月）；

2、2020年上半年，公司累計新簽訂訂單金額為13.2元（不含已中標尚未簽訂合同金額），同比增長31.87%，其中軍品訂單4.97億元。在手訂單總金額為26.1億元。其中已中標尚未簽訂合同金額3.9億元，軍品訂單9.8億元。

3、控股股東2020年擬減持1%

簡評

1、公司主營產品為特種車輛（如消防車、飛機牽引車、旅客擺渡車等），應用在機場、飛機內部、軍用汽車領域，由于公司自身并不生產汽車制造企業，故而整體以客戶定制、集成為主，也因此整體毛利率較低；

2、從業務劃分，主要可以分為三大板塊，一是機場設備應用，這塊與機場的投資建設速度相關，整體保持平穩增長；二是消防裝備，消防在全國的分布非常廣泛，行業龍頭市場占有率也不到1%，整體來說競爭非常激烈、且毛利率較低，盈利能力較差；三是軍工板塊，公司近幾年的增長主要得益于部隊市場的開拓，上半年銷售占比也提升到了23%（2019年為19%，預計2020年全年會進一步提升），軍工板塊的核心也是為部隊提供消防車、特種車輛。2019年軍品訂單簽署了近13億元、2020年軍品簽署了10億元，目前在手訂單近10億元，而公司年度軍工營收約5億元，意味著2020年-2021年軍工板塊業務會有明顯的增長；但是其他板塊增長乏力很可能會拖累公司整個的營收增長速度；

3、從公司三大業務板塊和各自競爭格局來看，機場設備行業龍頭地位突出，預計未來有望保持平穩增長；消防設備競爭激烈短期增長形勢并不樂觀；軍品增長突出也將是公司未來增長的核心驅動力；

二、公司治理

第一大股東

持股比例為27.25%；股權質押率：10.57%

管理層

年齡：47-61歲，高管及員工持股：約1%

員工總數

2157人：技術298，生產1218，銷售225；本科學歷以上：594

融資分紅

2007年上市，累計融資（5次）：18.44億，累計分紅：5.43億

簡評

1、大股東控股39.85%，大股東已經80歲（國務院特殊津貼），預計在未來幾年將卸任董事長；公司在行業中仍然是以技術見長，管理層整體年齡偏大，股權激勵較少；

2、前十大流通股東僅有個別機構，未獲得主流資金的關注；

3、員工以生產型員工為主，屬于資產密集型制造企業；

4、公司上市后多次融資，上市十余年分紅僅有5億元，算是比較摳門的；

三、財務分析（僅列重要及金額較大科目）

資產負債表

2020年H1：貨幣資金2.34，應收賬款12.5，預付款1.52，其他應收款0.68，存貨13.53；長期股權投資0.96，其他權益工具0.35，固定資產8.52，在建工程0.17，無形資產1.68，商譽4.4；短期借款4.5，應付賬款7.7，合同負債3.65（-0.6）；股本3.82，資本公積13.58，庫存股0.76，未分利潤11.13，凈資產29.5，負債率37.13%

利潤表

2020年H1：營業收入10.62（+9.88%），營業成本7.06，銷售費用0.71，管理費用0.62，研發費用0.6（+40%），財務費用0.13（-28%）；其他收益0.13，投資收益0.07，凈利潤1.28（+13.47%）

核心指標

2017-2020H1年凈資產收益率：4.26%、8.73%、11.73%、4.33%；總資產周轉率：0.42%、0.48%、0.54%、0.22%；毛利率：35.78%、32.47%、30.63%、33.51%；凈利潤率：6.53%、10.74%、13.03%、12.13%；

簡評

1、公司最典型的是應收賬款和存貨金額過高，回款速度慢、周轉率低導致了公司盈利能力較差，這也是公司估值一直處于較低水平的核心因素。應收賬款與營業收入占比超過50%，其中65%左右的應收賬款集中在一年以內， 1-2年期占比約18%，半年以內應收賬款計提3.22%、半年至1年壞賬計提5.06%、1-2年12.88%、2-3年29%，整體壞賬計提準備屬于中等略低水平，考慮到下游客戶整體實力較強（機場、部隊、消防救援機構為主），壞賬大幅核銷風險較低；存貨中原材料和在產品占比約六成，亦有跌價準備，但是潛在風險需要注意（行業競爭激烈導致產品價格下行）；好在公司有息負債4.5億并不算過分，負債率不足四成也稍加放心，整體財務處于亞健康狀態。公司有必要對應收賬款和存貨進行清理、盤活，否則盈利能力始終受限，也很難讓投資人放心；

2、營收和凈利潤保持小幅增長，費用控制良好；考慮到軍工交付的高峰期在下半年，預計公司全年的營收和凈利潤增速將高于半年度；

3、公司凈資產收益率連續三年攀升，盈利能力逐步增強，總資產周轉率也在提升，毛利率在連續三年變化后開始回暖，凈利潤率則是持續攀升，應是管理層在內部管理上還是下了功夫，值得肯定；

四、核心競爭力及投資邏輯

核心競爭力

1、技術優勢

公司擁有行業唯一的“國家空港地面設備工程技術研究中心”，擁有“國家認定企業技術中心”、設立“博士后科研工作站”，擁有研究員級高級工程師10名，其中享受國務院政府特殊津貼工程師3名，是“國家火炬計劃重點高新技術企業”、“國家創新型企業”，在研發、試驗檢測的硬件設備設施方面處于全球同行業前列，研發優勢已成為本公司大幅領先國內同行、保持或趕超國際先進水平的核心競爭力之所在。擁有專利436項，其中發明專利79項，實用新型專利311項，外觀專利46項，軟件著作權47項，參與起草或修訂國家標準5個，行業標準4個，國軍標準4個。

2、客戶資源優勢

空港地面裝備作為飛機的配套專用裝備，對產品的安全性要求極高，機場和航空公司一般不會輕易改變供應商。本公司作為國內最大的空港地面裝備供應商，通過與機場、航空公司的長期合作，形成了較為穩定的戰略合作關系。產品的品質、安全性能、性價比已被客戶充分接受，“廣泰”系列產品在空港地面裝備行業已形成了很高的品牌認知度。

3、產品品種優勢

目前公司產品品種數量位居全球同行業前列，是國內本行業內唯一可與國際知名廠商競爭的企業。機場和航空公司在招標時，往往會將多種產品一起打包招標，公司擁有產品種類齊全的優勢，是國內唯一可以為任何一個新建機場提供一站式打包服務的企業。

4、售后服務與維修優勢

空港地面裝備的售后服務和維修服務在專業水平、響應速度及重大活動的保障能力等方面要求很高，已成為客戶購買產品時的重要考量因素。本公司由于產品品種齊全、規模最大，售后服務水平和維修能力較其他僅生產單一產品的廠商具有顯著優勢；與國外廠商相比，本公司在全國布局30個售后服務網點，覆蓋面廣，能夠保證24小時內到達服務和配件供應，且配件性價比高，具有難以比擬的地緣優勢。

投資邏輯

1、行業需求穩定增長；

2、軍隊市場有望拉升公司成長速度；

3、公司是機場特種設備、特種車輛龍頭；

4、公司市盈率存在一定的修復空間；

五、盈利預測及估值

業績

預測

預測假設

營收增長：20%、22%、25%；毛利率：33%；凈利潤率：13%

營收假設

2020E：30.6；2021E：37；2022E：47；

凈利預測

2020E：4；2021E：4.8；2022E：6；

注：假設數據即達到條件時對應的市值，須根據實際數據進行調整。

估值

市盈率

合理范圍：25-35倍

合理估值

兩年后合理估值：150-210億；

當前合理估值：80-110億（基于30%/年收益預期）；

參考估值

低于80億（不除權股價：21元/股）

六、投資觀點

影響業績

核心要素

1、機場建設速度；

2、消防行業競爭情形；

3、軍隊客戶的訂單簽署情況；

核心風險

1、疫情風險

2020年爆發的新冠病毒疫情影響國內外各個產業，隨著國外疫情加速蔓延，航班大面積停飛，使國外航空業遭受重創，航空公司裁員、破產的消息接連傳出，同時國際物流也受疫情影響，限制了公司進口配件的采購和產品的出口，從而影響了公司國際市場的業務拓展。

2、宏觀經濟風險

航空運輸業是與宏觀經濟發展狀況密切相關的行業，宏觀經濟景氣度直接影響到經濟活動的開展、居民可支配收入和進出口貿易額的增減，進而影響航空客運和航空貨運的需求，導致空港地面設備市場需求的變化。

3、市場競爭加劇的風險

同行業公司迫于經營壓力紛紛壓價競爭，使產品銷售價格有下降的趨勢；國內企業用工成本呈大幅上升趨勢，造成產品成本上升，以上因素使產品毛利率面臨下降的壓力。

綜述

公司是國內機場特種設備龍頭，近幾年保持平穩增長態勢，近兩年公司在軍隊領域的市場拓展取得了明顯的成就，兩年簽署訂單近24億元，未來1-2年將逐步開始釋放利潤。雖然公司近幾年保持了不錯的增長速度，但是股價和估值始終沒有提示，其中重要原因在于公司財務數據應收賬款和存貨金額過高，讓投資人難以放心，但是近兩年管理層還是注意到這點，也有一定的改善，未來隨著業績的逐步釋放，公司股價有望實現戴維斯雙擊。