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近日，燕塘乳業接待了國金證券等6家機構調研，并發布投資者關系活動記錄，分別對上半年的經營情況以及新工廠、產能擴張、低溫奶的盈利結構、產品方面的差異化優勢、牧場情況、冷鏈運輸等內容作出回復。
對于燕塘乳業的2019年中期業績表現，東興證券稱其將迎來黃金發展期。
接受6家機構調研
8月30日，燕塘乳業（002732）發布消息稱由公司副總經理兼董事會秘書李春鋒、證券事務代表王歡歡、工作人員包洋一起接待了國金證券等6家機構調研。
調研內容主要包括，燕塘乳業上半年的經營情況、新工廠2019年折舊攤銷、產能擴張計劃、低溫奶的盈利結構以及如何做好原奶供應保障，一級經銷商的情況、還有銷量排名前三的常溫奶與“老廣州”產品等問題，燕塘乳業對此都一一作出答復。
首先針對上半年的經營情況，燕塘乳業稱2018年受新工廠投產后資產折舊、管理費用提升等影響,在營收增長的同時凈利潤有所下滑。
2019年上半年，經過早期磨合，新工廠生產及管理各鏈條已逐漸理順，隨著產能的釋放，單位產品的固定成本分攤減少，產能優勢逐漸體現出來。
同時，公司提出的“降本、提質、增效”優化管理方針得到了有效執行，產品結構得到進一步優化，精準營銷和深度營銷工作也逐步開展，經營效率不斷提升，銷售及盈利情況較去年同期有了大幅提高。
另外，對于新工廠2019年折舊攤銷情況，燕塘乳業給予回復稱新工廠今年的折舊攤銷情況與2018年差異不大,大部分體現在成本端，小部分體現在管理費用方面。
產能擴張方面，燕塘乳業稱根據生產經營現狀及規劃，公司會有步驟的研究及推進新工廠達產后的產能擴張計劃及與之匹配的奶源供應計劃和銷售網絡鋪設計劃。
對于低溫奶的盈利結構如何？燕塘乳業回復，低溫奶產品中，玻璃瓶裝低溫奶和乳酸菌乳飲料的毛利較高。玻璃瓶裝低溫奶毛利較高，是因為玻璃瓶可回收，通過周轉與重復利用可以降低包裝成本,玻璃瓶裝低溫奶主要在送奶到戶渠道供應。
乳酸菌乳飲料毛利率較高，主要是其配料主導的成本結構所致，加之風味口感更容易被市場接受,銷量比較好。
還有隨著產能提高，合作牧場要怎么做好原奶供應保障的問題，燕塘乳業稱繼續加深對合作牧場的戰略關系維護，在設施、種牛、防疫、養殖、品質等方面進行重點把控，加大技術輸出和管理輸出，提高奶牛的單產水平。
同時為適應產能擴張，公司也設立了奶源管理委員會，適時擴充優質原奶供應源。
對于現有一級經銷商的情況，燕塘乳業回復，公司根據乳制品的消費量來確定一級經銷商的覆蓋區域與數量，通常一個特定區域只發展一個一級經銷商，其根據市場情況向下發展二、三級經銷商。
為加強管理，提高營銷效率，公司嚴格控制一級經銷商的數量，并設立多維度的考核指標，根據市場情況調整經銷商布局，提高銷售網絡的覆蓋面和下沉力度。
關于“老廣州”產品與常溫奶銷量排名前三的問題，燕塘乳業回復稱“老廣州”酸奶產品在2017年推出市場，后根據市場反應與消費趨勢，于2019年推出了無蔗糖版“老廣州”產品，受到廣大消費者的喜愛。
老廣州系列產品雖然推出時間不久，但現已躍居公司銷量前8，成為明星單品之一。
公司常溫奶中，銷量較好的產品有原味酸奶飲品、紅棗枸杞牛奶飲品和純牛奶。
資料顯示，上述6家調研機構分別是國金證券股份有限公司、德邦證券股份有限公司、北京衍航投資管理有限公司、西藏源乘投資管理有限公司、上海途靈資產管理有限公司、上海睿信投資管理有限公司。
投資者關系活動記錄
8月28日燕塘乳業發布投資關系記錄表，針對外界關心的問題一一作出回復。
從收入上看，燕塘乳業三大品類旗鼓相當，未來是會突出某一品類，還是繼續保持三大品類的均衡發展？與全國性乳企相比,在產品方面的差異化優勢是什么?
燕塘乳業回復，公司通常按照低溫奶、常溫奶兩大品類進行劃分，受季節差異、品類促銷等因素影響，兩大品類的銷售會在短期內出現此高彼低的情況，但從全年整體數據來看，較為均衡，未來仍會繼續堅持兩條腿走路。
在產品方面的差異化優勢主要在于低溫巴氏奶。一般而言，消費者傾向選擇本地乳企出品的低溫巴氏奶，這是區域性乳企的天然競爭優勢。
在近日召開的第三屆中國優質乳工程巴氏鮮奶發展論壇上，行業專家明確指出低溫巴氏奶可以最大限度的保留牛奶的核心營養價值，倡導通過優質乳工程，打造本土優質奶，助力民族奶業振興。
作為華南地區首批獲得優質乳工程認證的企業，該政策對公司構成長線利好。
據了解，在液態奶的品種結構上，我國常溫奶市場占有率大于80%，巴氏鮮奶低于20%，而巴氏鮮奶作為優質奶制品，在發達國家占比均在99%以上，我國與國際消費主流形成巨大反差，這個差距同時也是未來低溫奶的發揮空間。
低溫奶的主要競爭基礎在于優質奶源和配套冷鏈，而公司奶源優勢突出，同時擁有華南地區最大的乳品冷鏈配送體系，是公司順勢而為的重要支撐。
此外，7月30日中共中央政治局會議提出的實施城鄉冷鏈物流設施建設等補短板工程，亦有助于拓寬低溫奶的配售半徑，為公司未來突破現有配送局限，向更廣闊市場進擊提供支持。
在深圳市場的開拓情況如何，未來是否有詳細計劃?
燕塘乳業回復，過去受限于產能，公司生產線的負荷較重，產品也會優先就近供應、就優勢渠道和優勢市場供應。新工廠投產、產能提高以后，公司已逐步加大市場的精耕與橫拓力度。
深圳人口集中，消費實力強，市場容量大，是公司近年來的主要目標開拓市場之一。目前，公司已在深圳設立辦事處，組建了專門的營銷團隊負責開拓市場，并已進入部分商超、便利店渠道，未來將會有較好的市場呈現。
自有牧場和戰略合作牧場的情況?
燕塘乳業回復，公司現擁有陽江牧場、澳新牧業兩個經營中的自有牧場,陸豐新澳牧場尚在建設中。
公司自有牧場在奶牛品種改良、養殖飼喂、疫病防治、奶牛單產、原奶品質等方面已達到華南領先水平，所產生鮮乳的蛋白質率、乳脂肪率、體細胞數等主要指標嚴于國標甚至優于歐盟標準。
陽江牧場和澳新牧業均已獲得國家學生奶奶源基地認證和廣東省“菜籃子”基地認證，被中國農墾乳業聯盟評為標桿牧場，并通過原奶出口資格驗收，獲得“生鮮乳”出口食品生產企業備案證明。
澳新牧業還被國家農業部評為“奶牛標準化示范場”，陽江牧場被評為“優質乳工程示范牧場”，公司自有牧場建設成績斐然。
戰略合作牧場方面，目前已經與十多個大中型牧場建立了穩定的戰略合作關系，平均合作時間在十年以上，公司通過“以點帶面”的方式，以自有牧場的先進管理經驗和種養技術帶動合作牧場養殖水平全面提高。
燕塘乳業與戰略合作牧場通過一年一簽的方式提前鎖定次年原奶供應量與供應價格,絕大多數戰略合作牧場出產的原料奶經檢測合格后全部由公司收購，牧場無需擔憂銷路，全力投入到牧場管理中，可以實現穩定、可觀的經營收益。
與牧場就此建立起互助互信、風險共擔的戰略合作關系。自有奶源基地+戰略合作牧場的模式保證了公司原料奶供應的穩定安全。
新工廠產能及產能釋放情況?湛江二期擴建工程的建設進度如何?
燕塘乳業回復稱，新工廠設計產能是日產600噸,結合銷售淡旺季、設備保養等因素，按照一年生產330天測算,年產能為19.8萬噸。
公司在新工廠預留了部分空間供未來設備升級和技術改造使用，預計升級改造后新工廠的產能會進一步提升。
目前部分投資者對公司新工廠產能釋放的進度存在誤解，新工廠除緩解過去產能瓶頸外，還為未來中短期生產擴張做籌劃，有適度的超前安排，并不會在建成后短期實現滿產。公司實行以銷定產，將根據市場情況協調安排產能釋放。
雖然定增項目擱淺了，但為進一步打開并供應粵西、海南、廣西等市場，湛江二期工程仍有調整后以自有資金投入實施的必要，公司在中報中也披露了“2019年湛江技改項目”的投入情況，公司會根據新工廠的投產、達產情況和經營需要,協調安排湛江二期擴建工程的實施進度。
舊廠區利用計劃是怎樣的?收益是否穩定?
燕塘乳業回復，從長遠來看，舊廠區會投入“三舊”改造，在舊改方案論證完成落地實施前，短期用以對外出租避免空置，詳細情況已在4月29日的公告中有過詳細披露。
鑒于公司對廣州市天河區舊廠區實施“三舊”改造所涉環節較多、流程較長，在項目落地實施之前，為避免物業空置造成資源浪費，充分提升相關資產的利用價值，除保留必要的自用部分外，公司擬短期內對外出租天河區舊廠區部分物業，預計出租時間不超過 6 年。
本出租事項將采取公開招投標的方式進行，具體出租標的范圍、租賃期限、租金標準、承租方、租賃涉及的各方權利義務、實際租金收入等情況，以招投標和商務談判等結果為準。公司將在項目推進的重要節點發布進展公告，依法履行決策程序及信息披露義務。
在冷鏈運輸環節如何保證產品質量?
燕塘乳業回復，公司自有近兩百輛冷藏運輸車、超過200人的專業配送隊伍,構建了廣東省乃至華南地區規模最大的乳制品冷鏈配送體系之一。
低溫奶對全程低溫保存要求極高，全程冷鏈可以保證產品質量的穩定性，進而影響市場對產品及品牌的認同。
公司冷鏈配送車輛均裝有全程監測系統,對冷藏車的位置、行駛速度、廂內溫度等進行實時監控,實現產品從工廠到市場的全程冷鏈儲運,充分縮短配送鏈條,有效避免轉運切割或業務外包中高發的質量失控風險,確保產品質量的穩定。
2019年上半年凈利潤同比大幅上升的原因是什么?和2017年同期相比小幅上升是什么原因?
燕塘乳業回復稱，2019上半年,新工廠生產及管理各鏈條已逐漸理順，產能平穩釋放,經營效率不斷提升，同時公司通過奶源體系升級、市場精耕拓展、管理結構優化等措施,進一步夯實優勢資源基礎,實現了產品銷量、銷售收入和銷售利潤的多重增長,致2019年上半年凈利潤和去年同期相比有了較大提升。
與2017年上半年相比，2019年上半年凈利潤有10個多點的提升。2017年，天河舊廠多數資產已過折舊期，攤銷完成,無明顯的固定成本壓力，且公司在2017年時體量相較2019年較小，相應的管理費用也較低。
而2018年以來，公司面臨高額資產折舊、管理成本提升等情況，公司通過優化管理、推進磨合等方式，已在2019年上半年實現了利潤的恢復性增長。
未來隨著公司新工廠產能的逐步釋放和產品銷量的增長，單位產品的固定成本分攤將繼續減少，疊加產品結構和管理模式優化的推進,新工廠的規模效應將得到進一步凸顯。
東興證券稱燕塘乳業迎來黃金發展期
燕塘乳業2019年半年報顯示，營業收入6.99億元，同比增長13.85%；實現歸母凈利潤0.67億元，同比增長57.06%。較2018 年業績有大幅度改善。
對于燕塘乳業2019年中期財報表現，東興證券給予“推薦”評級，并稱產能釋放周期疊加低溫趨勢確立，公司迎來黃金發展期。
燕塘乳業業績超預期高速增長，東興證券分析稱，一方面是由于18 年基數較低，另外主要受益于廣州黃浦新加工廠的產能釋放。
關于該新工廠18年5月投產而2019年才實現放量的原因，東興證券認為主要系新工廠的人員設置、經營磨合等問題，19 年隨著新工廠產能利用率的提高，19H2 將持續業績高增。
根據16-18 年各季度產量占比情況估算，東興證券預計燕塘乳業19 年各季度產量同比增速為9%/18%/19%/18%，即2-4 季度持續高增長，19 年總產量預計16.8 萬噸，對應營收同比增長16.4%（公司公告披露預計2019 年營收及產量增速所處區間為0-25%）。
燕塘乳業自有產業鏈上游牧場奶源供給穩定，自有牧場和戰略合作牧場可滿足公司需求。自有牧場的自產生鮮乳占比為1/3，東興證券分析燕塘乳業旗下三個自有牧場的年產能分別為：陽江牧場1.8 萬噸，澳新牧業2.25 萬噸，新澳牧業1 萬噸（滿負荷約2.5 萬噸），故目前上游可獲原奶產量約為15 萬噸，未來有望增長至16.5 萬噸。
上游牧場產能預計能夠滿足未來市場的拓展，目前燕塘乳業深耕廣東區域市場，但在深圳等地的市占率仍較低，未來將逐步打開深圳以及廣東省外的空白市場。
燕塘19Q2 毛利率上行疊加期間費用率下降，凈利潤表現超預期。19H1 期間費用率19H1 為23.66%（同比-0.64pct），Q2 期間費用率21.44%（環比-5.53pct）。
燕塘乳業銷售費用率回落的原因主要在于新工廠產能釋放拉動二季度營收提升，銷售費用的投放效率更高。
Q2 燕塘乳業管理費用率平穩回落，之前18、19 年管理費用率較高，主要系舊廠區生產系統折舊的計入以及新廠區啟用后各項管理費用的支出大幅增加。19H1 毛利率34.88%（同比+1.61pct），歸母凈利率9.52%（同比+2.62）。
對于燕塘乳業的盈利預測及投資評級，東興證券預計燕塘乳業2019-2021 年凈利潤分別為1.14、1.45 和1.74 億元，對應EPS分別為0.73、0.92 和1.10 元。
2019 年7 月29 日收盤價對應2019-2021 年PE 值分別為29、22 和19 倍。東興證券給予公司2020 年35X 估值，對應目標價32.2 元，上行空間49.4%，首次覆蓋給予“推薦”評級。