這是荔枝醬為您分享的第十篇財報解讀。

3月31日，天味食品（603317.SH）發布2019年年報。從年報來看，天味食品2020年可能是至暗時刻。增長的天花板受到產能和庫存限制，而為了新產能投放，大量的廣告投入也拉低了凈利潤。待產能釋放，撥云見日之后，天味將會迎來新機會。

1.基本情況

2019年公司實現營業收入17.27億元，同比增長22.26%；歸母凈利潤2.97億元，同比增長11.39%；扣非歸母凈利潤2.60億元，同比增長7.58%。

分產品來看，火鍋底料實現營業收入8.16億元，同比增長19.10%；川菜調料實現營業收入7.63億元，同比增長47.51%。其他方面收入占比還比較低。

2.毛利率降低

從上文圖中我們可以看到，天味食品基本上所有品類的產品毛利率都有所降低。但是這并不是天味食品自家產品力的問題。

從頤海國際（1579.HK）的年報上來看，海底撈品牌的的火鍋底料和調味料在第三方（商超）銷售的毛利率也是有所降低的。

兩家公司都沒有給出解釋，根據我的觀察，身邊超市里，天味的火鍋底料一般都會和海底撈的火鍋底料挨著放，這就導致了兩家的產品的高度競爭。因此，我認為原因是天味食品為了得到競爭優勢，在較高通脹的2019年，天味食品并沒有大幅提價。

3.庫存承壓

對于制造業來說，存貨越少越好，但是存貨太少可能會影響銷售。

火鍋底料屬于周期類產品，一般冬季銷量比較大，從天味食品在招股說明書中也可以看到這一點，一二季度產銷率很低，三四季度產銷率逐步提高。所以在過去，一二季度會產生很多庫存，三四季度賣，庫存并不是一個很大的問題，反而每年還存多出一部分庫存來。

但是問題在于，隨著天味食品的市占率逐步提高，一二季度的產銷率已經很高了，四季度銷售額又是一二季度的總和。這就意味著天味食品開始消耗庫存。庫存太少成為天味食品2020年的主要天花板。

本來我不是很擔心這個問題，一是因為庫存還比較多，二是因為天味食品上市，就是為了擴充產能。但是看了財報我覺得還是需要擔心一下的。

4.產能情況

根據招股說明書顯示，公司募投項目總投資約4.9億元，建設期兩年，在全資子公司天味家園進行的建設項目，預計可新增產能共計3.2萬噸/年，其中：定制餐調新增產能1.2萬噸/年、全型火鍋底料新增產能0.8萬噸/年、方便速食新增產能0.4萬噸/年、其他川菜調料新增產能0.8萬噸/年；在雙流天味食品生產基地的技術改造工作，預計可新增火鍋底料產品產能0.6萬噸/年。產能投產后，天味的產能基本上翻倍，也為天味食品打開了天花板。

但是值得關注的是，天味食品的在建工程為0，沒有重大項目的披露，固定資產也就偶爾增加個幾百萬。原來募集的資金都存了結構性存款。

2020年天味會開始新建產能么？我覺得會。

5.廣告投入

天味其實在四川和河南都挺出名的，問了身邊的朋友，真的是從小吃到大。所以在強品牌力之下，前兩年為了做高利潤上市，天味也沒進行大量的廣告投入。2018年的廣告投入僅400多萬。

投廣告的目的就是擴大銷售面，所以我認為產能還是要投的。

同時，天味的銷售渠道也在擴張，2019年末公司合作的經銷商1221家，銷售網絡覆蓋約36萬個零售終端、5.96萬個商超賣場和4.8萬家餐飲連鎖單店，截止到2019年 6月，公司合作的經銷商882家，銷售網絡覆蓋約32萬個零售終端、5.96萬個商超賣場和4.2萬家餐飲連鎖單店。

這樣一來，在投產之前，天味的增速會因為產能和庫存的天花板明顯降低，而廣告投入又會增加公司的費用率，導致公司增收不增利的情況出現。再看看公司快70倍的市盈率，真的是岌岌可危呀。

6.小結

對于投資者來說，天味的“大紅袍”和“好人家”的品牌是毋庸置疑的，公司也是一家好公司，但是近兩年業績增速會不及預期，導致市場殺估值，2020年可能是天味食品的至暗時刻。

外加近期易方達的消費基金一日銷售80億，回想三月份，科技基金的火爆銷售和后面科技股的暴跌，我覺得今年天味食品能避一下盡量避一下。

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