中國人保也要上市了！和中國平安相比，誰更具有投資價值？

灝璋

2018年注定是資本市場不平靜的一年。獨角獸們的到來已經給市場帶來新的話題和焦點，而中國人保也在2018年十一黃金周前（9月28日）正式過會，即將為A股新藍籌時代注入活力。

2015—2017年，中國人民保險的營業收入為4027.36、4446.72、4881.41億元，凈利潤271.32、208.03、237.69億元，經營性現金流204.41、238.31、-20.25億元。

官方雖未披露籌資金額，但據此前的招股書申報稿可以預見此番人保的募資規模可達百億量級。如是，作為今年藍籌股中最大的IPO，我們有必要來聊聊這頭巨無霸以及保險這個行業，吃透它的投資邏輯。

保費收入

一個基本事實在于，任何保險公司的資金主要來源都是儲費（保費）和投資收益。

保險公司接受保險范圍大致上分為兩類，第一種是對人的健康狀況進行的保險，即壽險；第二種是對物品進行保險，即財險。

這兩者最大區別在于，物品有明確的客觀價值存在，因為市場可以對此有一個公允的價格鑒定；對于人由于會存在經濟情況、工作地位、生活標準、繳費能力不同等因素，根據投保人選擇的保險金額及自定的生命價值所決定。

這兩者的區別，也就直接告訴投資者，對物進行保險相對于對人進行保險的標準更透明客觀，也容易掌握貨值變化。

根據招股書顯示，2015—2017年，人保的壽險及健康險為1063.93億元、1285.07億元、1255.46億元，占比為27.41%、29.22%、26.35%，財險為2818.17億元、3113.06億元、3508.98億元，占比為72.59%、70.78%、73.65%。

通過上述數據我們不難發現，人保近三年主要購買保險種類多為財產性保險，與中國平安(SH:601318)以壽險為主的模式有比較大的區別（2018半年報顯示，平安壽險保費收入是財險的3倍）。

因此，簡單的拿人保和平安作為比較未必很客觀，這點從最開始的保費收取就開始發生截然不同的變化。

我們先來壽險的保費核算方法。

任何壽險相關的保險費的收取均建立在保費收支平衡原則基礎上的。由純保險費、安全加成費和附加保險費三部分組成的，這一保險費被稱為毛保險費。

毛保費=(1+安全加成系數)×純保費+附加保費。

純保費，基于保費與保額對等關系的考慮而計算收取，是投保人為獲取保險保障而支付給保險公司的對價；

附加保費是保險公司的營業費用和合理利潤；

安全加成，是指與純保險費掛鉤的，用于補償生存給付與保險面額可能的偏差。

過以上分析我們會發現很有意思的事情：相對而言，壽險的附加保費是固定的，不會發生太多的行業偏差，唯一會發生變化的是純保費和安全系數。因為人的意外事故和自身年齡變化存在太多的不確定。

然而因為人的這個不確定性實際上保費確認也就會有較大波動。

因此大多數壽險的保費收入確認方式也會分為一次性和分期兩種。

再來看財險的核算方法。

財產保險費，通常保險期限為一年，到期前要辦理續保，以免中斷保險。它的保險費計算分為兩種：

單一折算：商業財產應收年保險費=保險金額×年保險費率×期限。

復式計算：應收保險費=基本保險費+（保險金額×保險費率）+第三責任保險固定保險費。

通過財險的保費核算公式，我們就會發現財險的計算公式其實是相對固定的，只需要到期確認保費即可。

保險公司從客戶手中收取的保險費，這一部分，會在財報中計入“保戶儲金及投資款”。2015—2017年，人保的保戶儲金及投資款為294.75億元、401.50億元、475.86億元，而中國平安相應數據則分別為4103.65億元、4725.57億元、5488.46億元。

之所以會存在鮮明的差距，是因為人保以當期確認為主，而壽險存在一次性確認終生保費的緣故。

償付能力

投保人交付完保險費之后，保險在履行過程當中，有一定幾率出現變故或意外。比如，投保人反悔退保、或中途發生災禍事故，一旦出現這種情況保險公司必須兌付相應的資金。

而這在保險的會計科目中被稱作保險合同準備金。

在這點上財險也和壽險不一樣。

財險，合同準備金計提的準備金額分為兩部分，一部分是自留保費的50%，這部分叫法定準備金，另一部分是額外計提的，這部分叫任意準備金。計提總額必須大于等于法定準備金。

壽險，計提的準備金額通過自己精算出來，叫理論準備金。實際上，最終計提的實際金額也可多可少。實際準備金是對理論準備金的調整修改，在實際情況中進行費用的修正。計提總額等于實際準備金。

一句話概括兩者最大的區別：財險的準備金計提是50%起步，而壽險存在很大的不確定性。

因此對于投資保險角度評估，財險的比重越高的保險企業合同準備金就變化就會越小。

此外，這個指標還可以結合自2016年起，中國保險業正式實施“償二代”綜合考量。監管要求，其核心償付能力充足率≥50%，綜合償付能力充足率≥100%。

從這點上說，人保的償付能力也高于中國平安（平安的綜合償付能力充足率為214.90%）。

投資能力

說完保險的兌付能力和保費募資模式的差異還有一點也很關鍵，那就是保險公司本身也是擁有巨大投資能量的公司。

先看看保險公司可以投資什么。

(一)銀行存款;

(二)買賣債券、股票、證券投資基金份額等有價證券;

(三)投資不動產;

(四)國務院規定的其他資金運用形式。

以上幾類保險公司的投資，會計入到財務報表上的這個科目：“投資資產”。

2015—2017年，人保的投資資產規模分別為7428.21億元、8077.38億元、8534.00億元，這種是常規途徑。當然還有當年安邦等采用的收購并表，這里我們不展開討論。

再來看投資收益情況，A股保險公司投資收益的兩個指標為總投資收益率、凈投資收益率。

看看人保的戰績如何？

從圖中看人保的投資收益僅次于平安，這也是人保可以支持高賠付率的根本原因之一。

以上，對于保險股投資者而言，人保是一個需要長期關注的優質標的（當然，好公司也要有好價格）。另外，眾所周知，我國保險行業天花板很高，發展迅猛，不僅是人保，中國平安與中國人壽(SH:601628)等巨頭亦值得深刻研究，關注其中商業邏輯的演變。