陳光明的睿遠基金建倉人福醫藥，看上了什么？

陳光明，無論是在東方基金，還是在自建的睿遠基金，都是價值派的代表。

睿遠二季度的重倉股名單中，人福醫藥、健康元和寧波銀行等四只個股屬于其新建倉的標的。其中，睿遠買入人福醫藥的增持股份數量最多，為2773.30萬股，持股市值占基金凈值的比例為3.03％。

4月2日，人福醫藥公布增發公告，公司擬向自然人李杰、陳小清、徐華斌購買其合計持有的宜昌人福13%股權。此次交易完成后，上市公司將持有宜昌人福80%股權，仍為宜昌人福的控股股東。

受此影響，人福醫藥股價從14塊跳漲到了21塊，睿遠應該就是在21塊一線建倉的。目前人福股價33元，漲了50%。而在一季報中，高毅也進入了股東榜。

人福、恩華這類精神麻醉類企業，之前市場給的估值一直很低，因為受管制、沒啥爆發力。

睿遠到底看上了人福哪一點，人福的股價還能走多遠？今天豹哥來簡單拆解一下。

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人福醫藥為國內麻醉鎮痛藥龍頭，位于一個寡頭壟斷的小行業，甚至集采都沒怎么影響到他。而且麻醉藥不像創新藥競爭激烈，對研發要求沒那么高。

公司17年實行“歸核化”戰略，聚焦核心醫藥主業：麻醉藥（宜昌人福）、醫藥工業（武漢人福、葛店人福、新疆維藥）、國際化業務 （美國仿制藥、制劑出口）和兩性健康（樂福思）四大板塊。

歸核化有2個好處，一是，處理掉破銅爛鐵，回籠現金，降低負債率。公司17年回收34億現金，18年回收20億現金，19年回收10億，2020年及以后預計回籠60-70億現金。

二是，商業模式更簡單，市場給予更高的估值。沒有歸核化大家會擔心你的核心業務會被其他業務拖累，而歸核化大家都能簡單地預測未來發展潛力。

歸核化之后，券商對公司的業績拆解是：

1）麻藥20年收入有望到50億級別；

2）其他醫藥工業（維藥、甾體激素、中樞神經藥物等）2-3年50億收入規模；

3）國際化&海外引進產品3-5年50億收入規模；

4）兩性健康3-5年收入規模達到30-50億。

麻醉藥市場格局相對穩定，行業增長三大動力：1）手術量增長；2）多科室推廣；3）產品升級。

中國對1類麻醉藥品管制非常嚴格，而且牌照非常稀缺，壁壘很高，為了控制濫用。人福、恒瑞、揚子江和恩華差異化競爭，雖然部分產品有交叉，但市場格局相對穩定。

人福醫藥的麻醉藥業務主要放在宜昌人福，4月份的增發方案，就是購買宜昌人福管理層持有的13%股權。完成后，人福醫藥持有宜昌人福80%股權，國藥股份持有20%。

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這次增發的最大看點，一是提高了對宜昌人福的持股比例，二是深度綁定了核心人物李杰。

換股后，公司核心人物李杰將大幅增持人福股權，同時任公司董事長，理順股權結構，深度綁定管理層利益。

太平洋證券預計，宜昌人福2015-2019年收入復合增速17.8%，利潤復合增速21.5%，2019年收入40億元，同比增速28.3%，凈利潤11.3億元，同比增長41.3%，業績提速明顯，且利潤端高于收入端增速。

這也是人福醫藥要深度綁定宜昌人福的原因：一個極為賺錢的、壟斷性的賽道。隨著持股比例提升，對上市公司的利潤貢獻會更大。

另外國藥持股20%，麻醉藥是管控類的藥物，所以你懂的。另外國藥是麻藥最大分銷商，人福也可以利用這個股東優勢。

李杰接受采訪時說，這是一個充分競爭的行業，沒有那么高的技術門檻和政策壁壘，所以才會有一些民企、外資企業涉足。“但是它也有一定的門檻，門檻就是極高的安全性要求和嚴格的國家管制。”

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另外，公司新品陸續獲批，實現“大麻藥”布局，阿芬太尼20年Q1已獲批，瑞馬唑侖預計20年7月獲批，磷丙泊酚預計20年H2獲批，三個品種均為銷售額十億以上重磅品種。

太平洋證券預計，未來三年收入端復合增速20%，研發和銷售投入高峰期已過，預計利潤端復合增速20%以上。

另外，剝離非核心醫藥資產，可以減少更多的財務費用，降低負債率，還能提升估值。

一增一減，就是人福醫藥未來最大的看點，也是機構重倉的原因。

根據公募基金2020年二季度持倉：一季度6家機構，合計持倉1258萬股；二季度30家機構，合計持倉7420萬股。

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太平洋證券預計，另外，全球避孕套市場規模，年復合增長率大概為10%，杰士邦國內銷量排名第三，預計收入端增速10%左右，經營性凈利率接近10%，為公司提供現金流，但考慮到并購財務費用和無形資產攤銷等，凈利潤貢獻小幾千萬。

所以也有很多人認為，其實公司沒必要做避孕套業務，太雞肋。

人福醫藥為何啟動了“歸核化”？理由當然是優化商業模式，但也跟商譽有關。

公司外延式并購導致負債規模和財務費用大幅增加，但部分新增資產的運營能力并沒有達到預期，2019年公司資產負債率接近60%，負債總額已經達到210.16億元，略低于2018年的211.51億元，而2020年第一季度又出現了大幅上升。

截至今年一季度，公司的商譽為38.4億元。所以，商譽計提是一個要警惕的點。

個人觀點，僅作參考，不作推薦。股市有風險，投資需謹慎。