紫金礦業半年報解讀：黃金銅礦雙龍頭，“既聰明又努力”的好股票

作者：人生是歷練

國際化金屬礦業巨頭揚帆起航—紫金礦業半年報解讀

2020年8 月21日晚，紫金礦業披露公司半年報，上半年公司實現營業收入831.42億元，同比增長23.73%；其中礦產品銷售收入171億元，同比2019年的147億元增長16.3%。實現歸屬于上市公司股東的凈利潤24.21億元，同比增長30.64%，實現扣非凈利潤24.2億元，同比大幅增長46.04%，經營活動實現現金流凈額64.8億元。

在新冠疫情爆發和全球經濟下滑形勢下，公司上半年交出一份靚麗的成績單。公司在資源儲量、產能建設、產量營收、效益、重大資源并購和重點項目建設方面均取得很大成功，海外資產和營收產量規模進一步提升，雖然發生了BNL（波格拉金礦）礦權續期中斷事件，但瑕不掩瑜，國內首家國際化金屬礦業巨頭正在揚帆起航。

一、在公司“高技術效益型特大國際礦業集團總目標”指引下，公司不斷發展將資源優勢盡快轉化成經濟效益，報告期內克服疫情期間價格下跌以及波格拉金礦停產影響，管控好成本，實現產量、營收、經濟效益同比均實現較快增長。

1、上半年實現礦產黃金20.24噸，同比增長5.93%，銷售19.089噸，實現銷售礦金收入66.93億元；與去年同期50.43億元增長32.7%。銷售均價350.63元/克，同期上漲27.5%；黃金業務總毛利在集團占比38.6%；期末庫存金5.4噸；礦產金板塊克服波格拉金礦停產（上半年該礦生產黃金權益金2.675噸，下降1.26噸）的影響，其他絕大多數礦山產量實現增長，其中諾頓金田增長接近40%。

海外金礦共生產12.13噸，根據推算武里蒂卡金礦二季度生產黃金1.05噸，估計該金礦下半年生產將提速，年內生產5-6噸礦金。

國內金礦主要是紫金山銅金礦金資源下滑，礦金產量連年下降，但多寶山銅礦今年生產1噸黃金，這是一個較大增量。上半年礦金成本為170.64元/克，比上年同期175.16元/克下降2.58%，成本控制較好。

從各金礦山上半年情況來看，有武里蒂卡和圭亞那金田的產量增量能夠對沖波格拉金礦的影響，預計全年礦金產量有望達到42-43噸，隨著金價進一步沖擊高位，礦金經濟效益將屢創新高水平。

2、上半年實現礦產銅23.07萬噸，同比增長34.85%，銷售22.86萬噸，實現銷售礦銅收入76.43億元；與去年同期59.3億元增長28.8%；銷售均價方面，礦山電解銅36319元/噸，礦山電解銅38784元/噸，礦山銅精礦31937元/噸，分別比去年同期下降10.5%、7.2%和6.1%；礦產銅精礦價格降幅最小，反映上半年銅精礦緊張，加工費有利于礦山的現實。

銅業務總毛利在集團占比37.35%，與黃金板塊并駕齊驅。其中，科盧韋奇和多寶山銅礦礦產銅均達到5萬多噸，同比增長幅度超過50%，顯示強大的盈利增長潛力。

成本方面：礦山電解銅18573元/噸和電解銅27770元/噸，成本分別大幅下降28%和21%，而礦山銅精礦18092元/噸，略增長6.78%，估計生產電積銅和電解銅的氧化原礦入選品位與去年同期相比大幅提升；而銅精礦卻因為低品位的多寶山銅礦和波爾銅業擴產提高了總體成本。

根據上半年情況，預計全年礦產銅達到46-47萬噸，遠超公司三年規劃的41萬噸產量指引，隨著規模經濟的體現和出礦品位提高，疊加三四季度銅價的上漲，礦產銅經濟效益將進一步提高。

3、上半年實現礦產鋅（含鉛）17.73萬噸，同比鉛1.825萬噸增長4.75%，鋅15.905萬噸，下降14.83%，銷售18.8萬噸，實現銷售礦鋅（鉛）收入14.72億元；與去年同期21億元下降30.4%。銷售均價方面：礦山鋅銷售單價7480元/噸，比去年同期11582元/噸下降35.42%；跌幅巨大，這與去年鋅錠均價21655元/噸和今年上半年17160元/噸均價基本吻合。規模縮小成本也隨之上升，上半年鋅生產成本6523元/噸，比去年同期的5936元/噸上升9.89%，成本上升明顯。

鋅價上半年跌穿大多數礦山成本價，板塊嚴重拖累業績，碧沙鋅礦、俄羅斯龍興和烏拉特旗鋅礦業績均跌入虧損境地，只有新疆紫金盈利1億元。鋅板塊產量下降應是公司主動降低產量減低虧損，而同時增加價格穩定的鉛品位原礦產出，應對經濟效益下滑。隨著三四季度鋅價回暖，礦山普遍進入盈利價格區域，相信下半年產量和經濟效益均能得到提升，預計至少能彌補上半年虧損。

4、礦產白銀產量143.88噸，增長31.35%，鐵精粉產量213.23萬噸，增長5.21%；營收13.74億元；毛利總額占比集團20.69%；這兩個產品白銀量小，鐵精粉平穩，估計下半年變化不大。

5、計提資產損失和期貨套保情況：上半年計提的資產減值損失/信用減值損失金額為 21,064 萬元(上年同期: 21,598 萬元)。其中:(1)壞賬損失計提與轉回對沖后，凈轉回 76 萬元;(2)存貨跌價損失計提與 轉回對沖后，凈計提 5,541 萬元;(3)計提固定資產減值損失 12,944 萬元;(4)計提無形資產 減值損失 1,032 萬元;(5)計提長期股權投資減值損失 522 萬元;(6)計提其他非流動資產減 值損失 1,101 萬元。這一塊損失這幾年穩定3-4億元一年的規模，估計未來將成為常態，畢竟公司總資產已經過千億元，凈資產都是500億元的體量了。

上半年的投資收益為 2,724 萬元，同比減少 3,071 萬元(上年同期收益 5,795 萬元)，公司解釋主要是本期處置以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產和金融負債取得的收 益同比減少所致。隨著二季度主營產品價格單邊上漲，套期保值操作產生的效益預計也是沒有去年好。

二、為企業長遠發展利益，緊抓資源增儲。利用一帶一路的政策，進一步全球收購優質銅金資源規模，推進企業國際化發展；同時發揮自身地質探礦優勢，不斷利用現有資源挖潛，效果顯著。

1、公司國際項目運營水平顯著提升，境外金銅產品產量及利潤貢獻率大幅提升。公司境外項目 實現礦產金 12.13 噸，同比增長 6.08%，占公司總量 59.95%;海外礦產銅 10.09 萬噸，同比增長 52.93%，占公司總量 43.71%;礦產鋅 7.77 萬噸，雖同比下降 19.67%，但仍占公司總量 48.82%。

2、多年來公司礦產資源獲取成本總體較低，一方面通過全面開展自主找礦勘探，近年來探礦增儲成果 豐碩;一方面緊跟國家戰略，實施逆周期并購，以較低成本獲取礦產資源，2015 年以來先后完成 剛果(金)卡莫阿銅礦、塞爾維亞波爾銅礦、Timok 銅金礦、哥倫比亞武里蒂卡金礦、西藏巨龍 銅業等大宗項目并購。公司依托自有設計平臺，對多個重大建設項目設計方案進行優化，在確保 工程質量的前提下，大幅降低投資成本，縮短建設周期，總體效益顯著。公司制定了有針對性的 “一企一策”開發策略，重視大規模、低品位資源的綜合開發利用，生產運營成本競爭力凸顯。

3、報告期內，實現大陸黃金項目的平穩交割過渡，初步實現了試車試產的目標，產出首批產品。公司重大項目并購實現再突破，完成巨龍銅業 50.1%股權收購，實現對中國最大斑巖型銅礦主導開發，項目銅金屬量約 1,040 萬噸（0.41%）。收購完成后，公司權益銅資源量超過 6,200 萬噸，境內銅資源 量顯著提升，奠定在國內銅行業絕對領先地位。公司積極推進圭亞那金礦項目收購，預計在 8 月 底完成交割。

同時，公司繼續加大地質找礦力度，境內外既有礦山邊深部補充勘查取得巨大成果。其中，山西省 繁峙義興寨金礦新增金金屬量 54.72 噸（2.12 克/噸），河南省上宮金礦、陸院溝金礦找礦取得新成 果；澳大利亞諾頓金田、塞爾維亞佩吉銅金礦、塞爾維亞波爾銅礦找礦取得重大突破。

目前，公司金儲量超過2000噸，銅6200萬噸，鉛鋅1000萬噸，還有巨大儲量的鉑族金屬、鎢鉬錫等。公司是國內黃金儲量、銅儲量最大的礦業公司，充足的資源儲量確保企業長遠發展的優勢地位。

三、公司下半年工作重點

1、公司確定 2020 年是“項目建設年”，全面加快資源優勢向效益優勢轉變，進一步推進重大項目建設。哥倫比亞武里蒂卡金礦、紫金鋅業三期技改及配套的冶煉項目、黑龍江紫金銅 業、卡瑞魯水泥石灰項目基本建成投產，卡庫拉銅礦采選項目、塞爾維亞紫金銅業、Timok 銅金 礦項目、黑龍江銅山礦采礦項目、隴南紫金李壩金礦改擴建項目都將進一步超預期推進。

2、大力釋放并提升黃金產能。抓住黃金價格上升通道，加大黃金產品產量，增加企業效益。全 力推動哥倫比亞武里蒂卡金礦達產達標、隴南紫金李壩金礦復產和 10000t/d 采選技改建設、貴州 紫金長田金礦投產，及山西紫金、諾頓金田、洛陽坤宇等產能提升。加快促成圭亞那黃金項目順利交割并貢獻現實產能;兼顧各方利益的同時，努力推動波格拉金礦項目礦權問題合法合理解決。

3、全力實現銅、鋅板塊產量和效益雙豐收。借助高銅價、鋅價有利條件，盡快實現西藏巨龍銅 業知不拉銅礦投產賦能，鞏固好塞爾維亞紫金銅業、剛果(金)科盧韋齊銅礦、黑龍江多寶山銅 礦、厄立特里亞碧沙鋅銅礦等優質項目增量增效。努力確保西藏巨龍銅業驅龍銅礦、Timok 銅金 礦、剛果(金)卡莫阿-卡庫拉銅礦等高潛力大礦 2021 年如期投產；加快新疆金寶鐵精礦項目技改擴能。

四、公司下半年業績展望

1、銅金價格將在高位震蕩，下半年銅的均價大概率在51000元/噸以上水平，金平均價也將430元/克以上（黃金繼續看好，四季度將高于三季度），同時鋅也將維持在19000元/噸以上水準，鐵價格平穩。而上半年各主打產品均價：黃金370元/克，銅45841元/噸，鋅17160元/噸；隨著市場轉暖，下半年銷售均價將比上半年大幅上漲，將大大貢獻業績增量。

2、全年產量預計：礦產黃金42-43噸，礦產銅46-47萬噸，礦產鋅鉛：36-37萬噸；

3、預計下半年將比上半年多增加20億元以上利潤，全年將達到70-75億元利潤。

利潤預判見仁見智，市場價格行情充滿不確定，也許我對價格相對樂觀一點。

備注：本年報解讀只為有同道中人交流探討，不為提供建議或者交易指引，據此操作風險自負！