對于用友網絡來說，年后股價走勢跟抱團股一致，不知是該喜還是該悲。
打開k線圖一看，1月底開始一波暴跌，從最高的51.82直接到37.44，最近又從45.3直接到35.3，對于持有用友股票的投資者來說，體驗感是極差。
用友網絡股價走勢
這樣的跌幅，導致于用友網絡成為全球SaaS公司的估值洼地。
根據國金證券的研報上看，按照 2021 年 2月 22 日的 PS，美股典型 SaaS 公司的 PS 值 均值為 34.82，港股典型 SaaS 公司的 PS 值均值為 46.37，而 A 股典型 SaaS 公司的 PS 值均值為 36.20。用友的 PS 值為 16.70。
SaaS 典型公司估值情況
其實，市場對于這組數據是基于充分的預期，主要是基于用友之前云轉型速度較慢，大客戶占比較高，云轉型之中訂閱收入（SaaS）占比較低。
1、云轉型慢
金蝶在2011年就開始布局云，2013年就推出K3C（中小客戶），18年推出云蒼穹（中小客戶）
用友在2015年進入3.0之后才開始做云，2017年首款U8C（中小客戶），20年推出yonbip（中小客戶）。
速度上，直接就可以看出來，再看續約率與續費率。
金蝶星空云：續約率、續費率分別為82%、87%左右。
金蝶精斗云：小客戶續約率、續費率分別為70%、80%左右。
金蝶蒼穹：最新的數據還沒出，之前的數據樣本太小，參考意義不大。
用友沒有按照產品去分，而是按照客戶去分，三季度的數據，小微企業的續約率為54.08%，大中企業續約率是61.05%。
創新中的用友云服務
直接可以看，用友在云上的速度確實相對較慢，雖然之前已經停了NCC（U8C沒有停售），同時yonbip全部采用公有部署，但數據占比較少，等年報出來后再驗證云化速度。
2、大客戶占比較高
大客戶的占比，這是用友客戶的特別，在軟件時代，大客戶給用友提高了絕大部分的收入來源，但是云計算時代，小微企業接受公有云的程度更高，大客戶即使采用云，更多也是私有云的模式，或者混合云，這更公有云的私有云的技術架構、未來遷移都不太一樣。
但是再看占比，2019年，用友的公司云服務中來自大客戶的貢獻收入比例超過 90%。
短時間，大家要看到大客戶快速部署公有云的可能性不是很大，特別是用友的大客戶之中有很多是國企，對于數據安全的要求，他們更多還是私有或者專屬部署為主。
目前用友約華為技術、金山辦公、殼牌中國、南方航空等 一批大型領先企業，客戶是覆蓋國內超過 58%的千億級企業，56%的 500 強企業。
但是，時代在變化，只有客戶在，早晚都會有一款合適他們的產品出現。用友在20年發的yonbip，這就是針對大客戶做的產品，后面年報在關注數據情況。
用友云產品案例
3、SaaS占比較低。
三季度，用友的訂閱收入有2.26億，大概在整個云收入中占比是15%-16%。
產品上：
NCC的客戶大概只有2%是進行公有云部署，98%是私有云部署。
U8C可能有2000多萬的收入，大概20%左右進行公有云的部署。
暢捷通的收入1.51億，基本上百分百是公有云的部署。
yonbip是去年7月發，數據樣本基本沒有參考意義。
部分數據來源，2021.2.24的調研數據。
用友的客戶數據
參考前面提到的，2019年公司云服務中來自大客戶的貢獻收入比例超過 90%，另外，根據24號的調研來看，四季度的報告中私有云占比稍微高一些。
用友走的是SAP的路線，如果大家對ERP有所了解，就會知道，SAP深耕整個世界500強，特別是制造行業，然后去提供標準化的產品，再做一下增值服務，一些賦能，滿足客戶的需求，最后“自然而然”走到云時代。
可大家要注意，目前國內正處于企業轉云上云的大趨勢之中，科技賦能確定性強（國內的經濟轉型的主要模式），市場會從SaaS公司主動推廣SaaS部署到被動的實施SaaS（客戶要求），因此，大家不要停留在現在思維階段，在toB端，只有用戶，就會有天下。
回顧用友從300億到500億，再到1000億，再到1500億，這一路走走停停，現在又回到1000億。對于用友未來估值方面，我認為是可以到2000億，下面是簡單的測算，當時是在2020年12月18號的數據。
我用的分類給估值。
云服務業務。
目前用友的U8C、NCC等等，以及前段時間推出的YonBIP 產品是全面SaaS訂閱模式。可預見，未來 用友的SaaS 收入占比會不斷提升。
參考海外 SaaS 公司，Salesforce（2068.17億、11x），Shopify Inc（1438.56億，60x），Zoom Video（1148.66億，58x），SAP SE（1517.79億、5x），ServiceNow（1080.71億，26x），市值數據截止到北京時間12月18號，單位都是美元，x為ps倍數。
現階段，用友SaaS正處于高速成長期的估值水平，我們采用 PS 估值，我給的增速大概是80%， 50%，45%，毛利率還會繼續上升，應該可以到60-65%,對于可以給到22-23倍ps，但是保守給20X（這是非常保守，具體可以看最前面全球SaaS公司的ps數據），對于到2022年，應該是1600億的估值。
傳統軟件業務
軟件的業務收入會越來越低，增速我認為應該是在-10~-20%左右（這部分收入都會轉到云收入），但是軟件產品技術成熟，業務體系較為完備，毛利會一直維持在高位，估值就用PE，只能給一個20-25x，對應估值大概是250-280億。
這兩部業務加起來，大概是在1900億作用，身下的100億給創新業務和金融業務，金融業務目前公司有意收縮，創新業務的相對還沒起色。
總的算下來，大概2000億吧。
這里面，更多都是我自己的一些看法和觀點，而對于估值來說，真的很藝術。
總結
后續我會持續跟蹤用友網絡的云業務的預收賬款、云收入、轉化率、續費率，云收入占比等等數據。當然今年的整體業績大家就不要過高預期。
SaaS是一個邏輯長，空間廣，需求大，卻拉成看，其成長背后會有實際的業績支撐，是一個不錯的投資賽道。用友具備的優勢有產品+用戶，屬于用友的未來，我認為不會遲到。當然，這段時間的用友股東們，或許有另一種感觸。
以上內容，是小獵豹個人對用友網絡未來的粗淺看法，并簡要地表達了我對投資的大致觀點。以上內容只代表我個人觀點，不當之處請大家批評指正，和交流。