作者：斑馬君
編輯：斑馬君
小小的榨菜，大大的名頭。不足三百億的市值，涪陵榨菜卻能引得機構扎堆兒調研，并獲得追捧。除了機構追捧，個人投資者對其也是趨之若鶩，這家企業到底有何魅力獲得市場如此一致性的好評？
5月19日，涪陵榨菜股價下跌0.5%，收于元35.82元/股，總市值為282.7億元。這樣的市值體量雖然在A股市場中算不上搶眼，但是涪陵榨菜的長期持有者卻的的確確享受了A股市場的復利回報。并且，即便在疫情肆虐的2020年，涪陵榨菜竟然也能刷新股價記錄，喜提36.96元/股的階段巔峰股價。
榨菜作為一種方便佐餐食品，受疫情影響產品的市場需求有激增預期，涪陵榨菜作為該行業內唯一的上市企業獲得資本追捧很容易理解。但是這種追捧的根源還是源自于資本出于避險的一種臨時性行為，注定不可長久。與此同時，2019年涪陵榨菜凈利潤出現了近五年來的首次下滑。
那么，現在的涪陵榨菜到底是屬于“臨時避險天團”還是長期價投標的呢？
高手當家，上市10年股價上漲20倍
看歷史數據，涪陵榨菜是很地道的價投標的。自2010年上市以來，企業凈利潤從0.59億元增長至6.05億元，增長超過10倍；前復權股價從最低1.89元/股漲至最高36.96元/股，期間最大漲幅高達19.56倍。股價十年上漲接近二十倍，涪陵榨菜成功詮釋了什么叫復利收益。
除了股價上漲收益，涪陵榨菜長期投資者還享有了其豐厚的分紅收益。數據顯示，涪陵榨菜已經實現累計現金分紅4.62億元，分紅融資比已達到104%，相當于是已經把投資者們投入的本金全部返還。
斑馬君相信，這些投資者們，應該會把這份收益最大的功勞歸功于一個人，那就是涪陵榨菜董事長周斌全。
周斌全本身就是投資專業出身，早在1997年就在當地的上市企業涪陵建陶任職投資部經理。2000年，周斌全加入涪陵榨菜，任總經理。當時的涪陵榨菜還只是一家坐落在長江邊處于虧損狀態的國營小廠。但是周斌全的目標很明確，就是要把涪陵榨菜送上資本市場。
天助有志者，苦無資金改革的周斌全恰逢三峽工程啟動，涪陵榨菜獲得1.4億元拆遷資金。之后周斌全決定將涪陵榨菜的傳統手工生產線全部換成自動化生產線，這個目標在2008年實現。期間，涪陵榨菜年銷售額也從1.5億元增長至4億多元。
隨著產能的上升，銷售端增長的乏力也逐漸顯現。于是在《還珠格格》這部連續劇余溫仍存的2006年，穿著皇袍的張鐵林拿著涪陵榨菜的廣告密集出現在央視頻道。自那以后，涪陵榨菜的銷售額每年都保持著20%-30%的增長，直到2010年上市之后，幾乎依然保持著這樣的成長性。但是，2019年這種成長形勢好像發生了變化。
2019年現上市以來最大幅業績下滑
據2019年年報披露數據，當期涪陵榨菜實現營業收入19.90億，同比增長3.93%；實現凈利潤6.05億，同比下降8.55%。值得注意的是，雖然當期營收小幅增加，但是產品銷量卻出現下滑。數據顯示，涪陵榨菜2019年銷量138473.84噸，較2018年減少5947.27噸。也就是說涪陵榨菜2019年營收增長全部由提價貢獻。
更值得關注的是，涪陵榨菜當期巨額的銷售費用投入也未能拉動產品銷量增長。2019年涪陵榨菜銷售費用投入4.07億元，較2018年增加了1.26億元，同比增長45.03%，增速遠高于當期營收增速。這表明涪陵榨菜已經面臨著相當嚴峻的增長困局。
疊加一季度經營業績來看，這種嚴峻局面更加明顯。榨菜作為一種方便食用、方便運輸的包裝佐餐食品。在疫情防控的背景下，榨菜的消費需求加強是市場的普遍預期。作為榨菜行業龍頭的涪陵榨菜一季度業績被市場寄予厚望，這也是其股價能在今年一季度創歷史新高的重要原因。但是，其當期營收卻出現了8.33%的同比下降。這個下降幅度放在整個A股市場來看并不算大，但是要是放到食品板塊來講，并不算小。
也就是說，涪陵榨菜的產品并沒有很多人想象的那么“剛需”。要知道，作為沒有爭議的剛需食品掛面行業龍頭克明面業在一季度取得了營收12.83%的同比增長，要遠好于涪陵榨菜。只能說，涪陵榨菜只能勉強算目前宏觀背景下的“避險天團”成員之一。但是這種避險的因子主要源自于企業所屬行業，而不是企業本身。
榨菜最大的消費屬性在于便利性、應急性，很難形成消費粘性，也就注定了這個行業很難有更大的發展。雖然很難做大，但這個行業也很難被替代，這就形成了一個典型的利基市場。
是否只是暫時的利基市場小龍頭
所謂利基市場，是在較大的細分市場中具有相似需求的一小群顧客所占有的市場空間。這樣的市場往往體量規模比較小，能夠很準確解決一些需求。根據券商調研數據，我國榨菜行業2019年真實的產值規模只有70億元左右，這個行業屬于很典型的利基市場。酵母行業、痔瘡膏行業也是這樣的市場。
從目前的市場競爭格局來講，涪陵榨菜只是在這塊利基市場中取得了暫時的行業領導地位，這也是近些年涪陵榨菜獲得A股市場投資者追捧的基本面邏輯。但是，很難講涪陵榨菜是否已經取得榨菜行業這塊利基市場的絕對話語權。
數據顯示，截止2019年底，涪陵榨菜旗下烏江品牌只占據了29.7%的市場份額，而競品的魚泉、味聚特、銅錢橋都有可能對其行業龍頭地位發起挑戰。涪陵榨菜并不具備像馬應龍在痔瘡膏行業、安琪酵母在酵母行業的絕對龍頭地位。
就像面提到的，提價是涪陵榨菜保持增長的重要動力，因為消費者對于很便宜的榨菜價格敏感性不高。數據顯示，上市以來的十年間涪陵榨菜合計提價12次，從最初的0.5元每包，漲至目前的2.5元左每包，價格漲幅超過400%。
但是，如果不能取得行業絕對領導地位的話，提價這個策略也不是涪陵榨菜隨時可以拿出來用的。因為競品企業以及渠道經銷商不一定會給這樣的機會。從涪陵榨菜的運營效率來看，提價的紅利已經余額不足。
數據顯示，2017、2018、2019年涪陵榨菜的存貨周轉天數分別為96.04天、122.79天、162.54天，逐年延長；對應的預收賬款分別為2.38億、1.55億、1.02億，逐年下降。這兩組數據已經足以證明渠道經銷商拿貨越來越不積極。如果再提價降低渠道利潤的話，涪陵榨菜的銷量恐怕會進一步下滑。
當年周斌全董事長走了兩步非常好的棋，生產標準化以及央視營銷。這兩步棋，讓涪陵榨菜保持了相當長時間的量價齊升高速發展。然而，目前的涪陵榨菜已經不能再受到這兩步棋的庇蔭。這個時候，選擇涪陵榨菜并不符合價值投資的理念，因為其未來的增量空間算不上明確。
綜上，目前的涪陵榨菜只能勉強算到“避險天團里”，長期價投的話就需要慎重考慮了。