鵬輝能源：低端鋰電池全能手，另辟蹊徑或有驚喜

成立日期：2001年；所在地：廣東廣州

一、主營業務與行業分析

主營業務

綠色高性能電池的研發、生產及銷售

業務占比

按功能劃分：二次鋰離子電池87.5、其他（一次鋰原電池）12.5%；出口12.48%；

按行業劃分：消費類42.69%（+29.25%）、儲能類20.57%（+66%）、汽車類19.8%（-7%）、輕型動力16.94%（+49.19%）；

產品及用途

1、消費類鋰離子電池：應用于平板電腦、移動電源、無線耳機、藍牙音箱、ETC設備、電動護理產品、可穿戴產品、智能家居等；

2、新能源汽車動力電池

3、儲能鋰離子電池

4、輕型動力類鋰離子電池（含輕型交通工具、汽車應急啟動電源、電動工具等）

上下游

上游采購正極材料、負極材料、隔膜和電解液等，下游應用至

主要客戶

前五名客戶銷售占比30.34%，消費數碼電池客戶有金溢科技、萬集科技、HARMAN、Honeywell、VARTA、小米等；新能源汽車動力電池客戶有上汽通用五菱、奇瑞汽車、東風汽車、長安汽車等；儲能電池客戶有中國鐵塔、天合光能等；輕型動力電池客戶有哈羅出行、哈嘍換電、超威等。

行業地位

公司動力鋰離子電池裝機量在全國排名第十一位。

競爭對手

寧德時代、比亞迪、國軒高科、億緯鋰能、比克動力、中航鋰電、力神等；

行業核心要素

1、鋰電池性能、參數；

2、產能和成本優勢；

3、大客戶；

行業發展趨勢

1、鋰電池需求穩步增長，尤其以動力電池增長為主；

2、行業集中度持續提升；

其他重要事項

2019年年報被深交所問詢

簡評

1、公司主營業務是生產鋰電池，應用領域包括消費電子（耳機、音箱、ETC等）、動力電池（汽車）、儲能電池（風電、光伏等領域）、輕型動力電池（電動自行車、割草機等），公司下游客戶也主要覆蓋上述領域，與同行不一樣的地方在于公司的客戶均是各行業知名、偏低端廠商；如上汽通用五菱、東風汽車、長安汽車、小米、哈嘍單車等；

2、一般鋰電池廠商都會聚焦在某一領域，如寧德時代、比亞迪、國軒高科專注汽車鋰電池，億緯鋰能專注鋰原電池（一次性電池）及電子煙，而鵬輝能源則涉及了幾乎所有領域的電池，公司能夠進入各大領域的核心優勢在于——低價，這也算是公司的核心競爭力；

3、從應用領域來看，目前占比最大的是消費類電池，公司也沒有進入到蘋果、華為等主流手機廠家，故而整體增長以行業平均增幅為主；其次是儲能電池，儲能電池對成本非常敏感，預計公司這塊業務未來仍會有不錯的增長；第三大業務才是汽車動力電池，因為銷售占比低，且2019年這塊業務占比還下滑了不少，故而在本輪鋰電池上漲行情中公司股價表現非常一般；最后是輕型動力電池，包括平衡車、電動自行車、電動工具等行業，這類產品對產品性能要求也不如汽車和手機高，故而對成本有較高要求，公司也具有一定優勢；

4、從未來應用領域來看，動力電池依然是毫無爭議的最大應用市場，最大的玩家是寧德時代和比亞迪，寧德時代電池處于供不應求狀況，價格也不菲；而比亞迪的電池則以自用和合資車為主，兩家公司根本無意向低端車型供貨，而當前新能源電動車以高端車為主，未來隨著新能源汽車低端化趨勢來看，公司未來蘊含的機會還很大（公司已和上汽通用五菱合作）；不過公司當前的經營策略則是以消費電池發展為主，動力電池為輔，考慮到低端新能源汽車的普及尚需時日，公司的策略也無可厚非；

5、公司2019年年報被深交所問詢，主要涉及七項財務數據，雖然有合理的回復，仍需引起一定的關注；

二、公司治理

第一大股東

持股比例為35.68%；股權質押率：37.36%

管理層

年齡：48-57歲，高管及員工持股：持有84萬股

員工總數

6708人：技術709，生產5297，銷售181；本科學歷以上：472

人均產出

人均營收：49.3萬元；人均凈利潤：2.5萬元；

融資分紅

2015年上市，累計融資（2次）：20.89億，累計分紅：0.9億

簡評

1、公司大股東合計持股35.68%，質押率近四成，主要是用于購買鵬輝轉債（持有約2.9億元），可以理解；

2、前十大流通股東只有一家公募基金，獲得主流資金的一定關注；

3、員工以生產和技術為主，人均產出不足50萬元，凈利潤更只有2.5萬元，在行業中屬于較低水平，屬于勞動和資產密集型企業；

4、公司上市近五年，累計融資近21億元，分紅不足1億，考慮到公司營收規模不斷擴張，尚可以接受；

三、財務分析（僅列重要及金額較大科目）

資產負債表

2020年Q3：貨幣資金4.7，應收賬款19，其他應收款0.46，存貨9.04，其他流動資產0.46；長期股權投資0.47，其他權益工具0.13，固定資產15.97，在建工程2.77，無形資產2.57，商譽0.54，其他非流動資產0.93；短期借款5.31，應付賬款22，合同負債0.38；股本4.2，資本公積9.33，庫存股0.77，未分利潤11.32，凈資產24.71，負債率54.26%

利潤表

2020年Q3：營業收入24.76（-0.77%），營業成本19.91，銷售費用0.83（-11%），管理費用0.89（-2%），研發費用0.9，財務費用0.26（+116%）；其他收益0.38（+118%），投資收益0.07，凈利潤1.4（-47.89%）

核心指標

2017-2020 Q3年凈資產收益率：14.73%、12.56%、7.35%、5.87%；總資產周轉率：0.75%、0.59%、0.63%、0.44%；毛利率：25.01%、23.24%、23.75%、19.57%；凈利潤率：11.9%、10.24%、5.07%、5.65%；

簡評

1、公司賬面現金不足，10月份已經通過可轉債募資8.9億元，公司應收賬款高達19億，占營收比例高達八成，屬于非常高的水平，也體現了公司產品競爭力不足，通過低價和墊資來換取市場，而公司的客戶以各行業低端客戶為主，如果行業順周期發展則無大問題，如果在逆境中，公司應收賬款可能會有較大的風險，應收賬款問題也被深交所問詢，需要引起重視；存貨金額偏高，但是仍處于合理范圍；在建工程約為固定資產的19%，處于合理的擴張范疇；有息負債不算高，負債率不足55%，整體資產結構處于亞健康狀態，重點關注應收賬款情況；

2、受疫情影響，前三季度營收小幅下滑，屬于正常情形，三大費用控制良好，但是因為毛利率下降了4%，公司凈利潤大幅下滑，接近腰斬，或與消費類電池競爭加劇有關系；

3、公司凈資產收益率逐年遞減，與近幾年宏觀經濟不景氣、行業競爭加劇有密切關系；毛利率在2020年下降明顯，凈利率在2019年和2020年下滑明顯，未來或隨宏觀經濟回暖、疫情控制后小幅回升；

四、核心競爭力及投資邏輯

核心競爭力

1、技術研發能力

公司一貫堅持市場驅動研發為、秉承技術引領產品的宗旨，始終相信創新是企業發展的靈魂，高度重視產品研發能力和技術儲備。作為國家火炬計劃重點高新技術企業，已獲得國家專利143項。擁有博士后科研工作站，公司與天津大學、中山大學、中南大學等知名高校長期合作，在新產品和新技術的研發上不斷取得突破。

2、品質管控能力

公司擁有健全的產品體系，已構筑健全、科學、合理的品質體系，并且已通過ISO9001、ISO14001、TS/16949認證。同時，公司產品已通過UL、ROSH、CE等國際標準認證以及《電動汽車用鋰離子蓄電池》QCT-743-2006強制安全認證，國軍標質量管理體系認證GJB9001B，OHSAS18000職業健康安全管理體系認證，汽車產業供應商質量管理體系IATF16949。

3、生產技術與規模優勢

下游需求變化多樣，產品更新換代速度加快，對產品的能量密度、大電流工作性能要求日益提高。公司深耕鋰離子生產技術近二十年，已成為行業里產品線最豐富的供應商，廣州和珠海基地柔性的制造能力高度契合變化多樣的3C數碼下游市場需求，河南基地的自動化生產能力匹配動力電池批量化需求，實現產品與市場需求的無縫對接，依托深厚的技術積累，在產品的性能、品質以及性價比方面具有優勢。

投資邏輯

1、宏觀經濟回暖帶動消費電池、新能源汽車行業回暖；

2、行業集中度的提升，競爭環境趨于緩和；

3、公司低端鋰電池龍頭，覆蓋領域較廣；

五、盈利預測及估值

業績

預測

預測假設

營收增長：2%、20%、30%；毛利率：19.6%、21%、22%；凈利潤率：5.5%、6.5%、7.5%

營收假設

2020E：34；2021E：41；2022E：53；

凈利預測

2020E：1.8；2021E：2.6；2022E：4；

注：假設數據即達到條件時對應的市值，須根據實際數據進行調整。

估值

市盈率

合理范圍：30-40倍

合理估值

兩年后合理估值：120-160億；

當前合理估值：70-90億（基于30%/年收益預期）；

參考估值

低于80億（不除權股價：20元/股）

六、投資觀點

影響業績

核心要素

1、宏觀經濟周期和疫情控制情形；

2、行業競爭情形及同行產能投放情形；

3、公司大客戶的鎖定、客戶主力產品的表現，如上汽通用五菱、長安汽車等；

核心風險

1、政策風險

產業政策變化的風險鋰離子電池作為目前最具前景的綠色二次電池，具體的產業政策，如行業規范、技術標準、財政補貼標準等經常在變化，若不能及時跟上政策變化，可能對公司的經營和業績造成一定的不利影響。

2、原材料價格上漲風險

鋰電池是國內外研發應用的熱點，市場需求的不斷增加和市場發展前景的持續向好，吸引了大量企業的進入，行業競爭也隨之加劇，具體表現為技術、質量、價格和服務等多方面的競爭。雖然公司專業從事綠色高性能電池的研發、生產和銷售，擁有10多年的生產經驗，但公司仍然面臨因行業競爭加劇而導致的產品價格下降、原材料價格波動、市場拓展困難等經營風險。

3、新冠疫情風險

新冠疫情下經營環境變化的風險新冠疫情的全球蔓延未來一段時間會對國際、國內經濟產生較大的影響，公司面臨外部環境變化等多方位壓力和挑戰。

綜述

公司是國內低端鋰電池先行者，出貨量排名國內第11名，也具備了一定的規模優勢，從技術和客戶而言公司無法與寧德時代、比亞迪等龍頭相比，公司的發展勝在聰明的選擇了低價策略。

過去幾年公司憑借低價策略占領了一定的非主流市場（汽車和手機定義為主流市場），獲取了較多的低端產品客戶，營收與利潤雙雙增長。未來公司也將聚焦在消費電池和動力電池領域，而手機廠商和汽車廠商行業集中度都在不斷提升，公司肯定無法切入主流廠家，只能吃到部分低端市場，但是未來隨著新能源汽車低端化，公司或有一定的先發優勢，畢竟低端車型也可能有爆款（如客戶上汽通用五菱的宏光MINI EV），大客戶主力產品爆發可能會對公司業績有較大的拉升。而投資的重點在于公司的市值（剛過百億）與頭部企業相差甚遠，如果未來鋰電池板塊持續上漲，公司或有一定的補漲空間。